编者按

受一二级市场估值倒挂、国家集采等因素影响，医药健康行业的泡沫逐渐被挤出。CVSource投中数据显示，从融资数量和融资金额的趋势上看，2022年上半年，医药健康领域的投融资活跃程度，与2021年下半年相比明显放缓。

但与此同时，技术的进步、市场需求的增加，以及国家在相关领域的扶持政策，都为行业发展添了一把火。当前医药健康行业投资环境正在经历巨变，面对未来巨大的市场前景，一级市场投资该如何发力？医药健康行业的投资热点是什么？

本期《对话投资人》，证券时报记者专访了蓝海资本创始合伙人&CEO杨锋。他指出，尽管当前一二级市场上医药健康行业投资承压，但医药行业长期发展逻辑不会改变；此外，在当前形势下，医药投资仍存在三大历史性机会。在资本市场较为低迷之下，他建议创业企业注重开源节流，以此度过寒冬、穿越周期。

医药行业长期发展的逻辑不会改变

证券时报记者：今年以来，全球风险投资在医药投资方面的数量和金额都出现了下降，您认为是什么原因导致的？您认为当前医药行业面临哪些挑战？

杨锋：从全球范围来看，目前中国的医药投资面临多重挑战：第一，全球通胀高企，各国央行收紧货币政策，导致利率飙升、全球金融市场缺乏流动性；第二，全球经济前景不容乐观，根据国际货币基金组织2022年7月发布的《世界经济展望》，全球各地区经济增速预测明显放缓；第三，资本市场亦不容乐观，全球主要金融市场指数大幅度下挫；第四，各国医药审批体系日趋复杂，“集采”压力犹在，对国内医药产业发展造成压力；第五，全球生物医药发展受地缘政治风险影响，影响了企业的国际化协作发展。所以，在这些挑战之下，我们可以看到，2022年第二季度全球风险投资金额大幅缩水，同比下降27%；欧美和中国的2022年上半年的医药投资都呈现明显的下降趋势。

蓝海资本创始合伙人&CEO 杨锋

证券时报记者：如今无论是美国生物医药股指数、香港医药股指数还是A股医药股指数，都处于过去十年以来的历史低点，医药的二级市场形势非常严峻，在此背景下，您认为医药行业投资的逻辑是否会发生变化？

杨锋：当前医药二级市场确实迎来了“至暗时刻”，但我认为，医药行业长期发展逻辑不会变。有四个原因：第一，医药发展的市场容量不断增长，卫生支出不断加大；第二，未被满足的临床需求巨大，以肿瘤疾病为例，我国全部癌症5年生存率为30.9%，而美国有70%，日本有80%；第三，生物技术和交叉学科发展为行业发展带来新动力，比如在核酸药物领域、免疫机制的发现、基因编辑、AI药物等；第四，行业政策和资本市场因素整体向好。比如，工信部等九部门在今年1月份就联合印发了《“十四五”医药工业发展规划》，而随着长三角、粤港澳、环渤海相继发布新的医药发展政策，北交所的开设，中美双方高层着力解决中概股问题等等，行业发展环境预期向好。

“哑铃型”投资阶段下的投资机遇

证券时报记者：前几年资本扎堆投资，导致生物医药企业估值过高，如今这类企业在二级市场上“遇冷”，一级市场的项目估值是否有下调？

杨锋：一级市场的项目的整体估值，受到宏观经济、资本市场各方面影响，作为对过往高估值的一种调整和纠正，目前的估值整体趋势确实有下调；过去已经处于较高估值的公司融资，其实也是有所分化的：对于那种意识到公司的生存比发展重要的公司，希望能获得真实的现金流，对估值及时进行了调整，采取类似于接近平轮融资、甚至有部分迫不得已采取降估值的方法，顺利获得了融资。对于那些由于股权结构复杂、股东和公司利益意见不一致的公司，导致估值高企，确实在后期融资中碰到了困难。

证券时报记者：“哑铃型”投资阶段之下，医药健康领域分别在早期和成熟期存在怎样的机遇？

杨锋：在目前这个情况下，蓝海采取哑铃型投资策略，体现在两个方面：对于一些早期项目，我们看到创新性非常强，同时也具备了比较好的商业化基因、团队非常优秀的公司，包括在创新医药生物技术、医疗器械、医疗科技等相关领域的投资，我们基本上延续了过往对于医药医疗硬科技的投资策略，这是对于哑铃的一端，这种投资数量多、单个金额较小。

对于哑铃另外一端，寻找处于价值洼地的机会，主要是对于已上市公司私有化或者上市公司再融资的机会。我们过往对已经在美国上市的医药中概股和香港的股票进行了非常系统性的研究，分析价值最低估或是估值极低的中概股，很多公司的市值还不如它账面的现金多，当然本身的退市、回归也有挑战，涉及一些外部投资者和监管上的压力。

同时我们看到了港股的回归机会，其实从2021年以来到现在，已有超过30家的上市公司选择了私有化，我们主要集中在医药健康领域公司的评估，这个领域的估值非常有吸引力，显著低于国内A股市场，我们可能会帮助其从港股通过投资私有化回归到A股市场，重新上市，这是我们采取的价值发现的投资策略。

医药投资存三大机会企业当注重开源节流

证券时报记者：当前形势下，医药投资存在哪些历史性机遇？

杨锋：我们可以从三个方面来看机会：生物科技、医疗器械及医疗科技。就生物技术而言，随着生物技术不断迭代，包括人工智能、大数据、基因编辑、精准医学、基因测序、生物制造、合成生物学等多个交叉学科蓬勃发展，为生物医药发展带来新动力。此外，创新医疗器械在向数字化、智能化方向发展，新技术孕育新场景，整体投资趋于“投早投小”；医疗器械初创企业更专注于病人诊疗早期阶段的技术创新和研发。最后，医疗科技近年来投资增长迅猛，针对健康、护理、数据与平台解决方案正在快速增长，交叉技术融合促进医疗科技产业发展。

证券时报记者：今年投医药的市场情绪出现了分化，蓝海资本今年的投资节奏如何？是否已经完成投资任务？

杨锋：虽然今年的市场环境比较严峻，但我们依然坚定布局医药健康这个“常青”赛道，一方面，我们在技术创新的早期阶段进行投资和企业孵化；另一方面，我们在市场较为低迷时，结合企业融资发展需求，积极关注并购和私有化的投资机会。总体来看，目前还有大量高质量的项目和优秀的创业团队，我们继续在这个赛道投资。

我们在今年市场非常有挑战的时候，还是积极作为，对一些早期项目进行了大量投研，尤其具有创新性的公司，包括数字医疗、跨境的投资项目，都已经有相关的投资落子；我们也支持已有项目的二次融资。但是总体来看，投资人、机构和企业之间，大家可能在预期上存在差异，在没有完全达成一致的情况下，我们这个时候出手的频率和次数也在适当放缓；由于做了项目的大量前期调研工作，投资存在节奏性的差异，很多投资会在2023年初完成。

证券时报记者：在资本市场较为低迷之下，您对生物医药创新企业的融资和发展有何建议？

在目前有挑战的市场环境下，生物医药企业要注重“开源节流”。“开源”指的是，由于企业研发还需要不断的投入，所以应通过多种方式筹集企业发展资金。

第一，股权融资是最主要的方式：企业和股东应有合理预期，在现况下生存比发展重要；对于优先保证融到所需资金的企业而言，应该降低估值预期，找到一个让潜在投资者和企业股东都满意的平衡点，避免企业估值高悬而导致的融资困境。

第二，共同开发和管线权益转让：除了股权融资之外，还有多种手段，比如BioTech公司可考虑跟行业内更大规模、更有实力的跨国药企和国内医药上市公司采取共同开发的模式，有效减少临床支出；企业可考虑转让部分管线权益，以获得首付款以及后期里程碑付款来实现融资。

第三，银行融资：生物医药企业可以利用产品知识产权，通过银行渠道采取知识产权抵押融资。

第四，可转债融资：针对上市公司，融资手段更加多样化，除了发行股票外，也可采取包括可转债在内的多种金融工具。

综上所述，采取多种融资手段至少可保证企业未来一到两年发展的资金需求。

“开源节流”的另外一个方面，是如何实现“节流”，优先集中资金在最有希望的产品管线，确保最重要管线的研发需求；待开发的管线可通过转让、共同开发方式进行合作，减少企业自有资金在相关领域的投资。

总而言之，在目前市况下，开源节流——通过多种方式融资、合理节约成本、优化管线产品开发和临床的策略，是让企业度过寒冬、穿越周期特别重要的策略。

校对：王蔚