近日，因增值税政策变化，债券市场出现了明显波动。“新老划断”引发机构抢筹，短期带来了交易性机会，而长期来看，银行、保险、券商等机构投资者，为了追求低利率时代下更高的收益，或调整债券投资策略，寻求比如红利资产等“固收+”投资机会。

同时，因公募等资管产品享受了“减半”税收优惠，不排除更多银行保险资金，选择委托外部公募资管的方式进行债券投资。

此外，一位券商资管子公司高管向券商中国记者表示：“部分资金或流向信用债市场，不过信用债还要考虑资本占用，估计规模也不会很大。”

银行保险等自营影响较大

财政部、税务总局公告称，自8月8日起，对新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。即对于所有债券品种而言，增值税的征收不再有“例外”。

据了解，债券市场以机构投资者为主，债券投资的税率因不同投资者及收益来源存在较大的差异，总体上包括两部分：增值税和利息所得税。实际上，增值税税率并不高，所得税才占大头。

“目前只涉及增值税的调整，不涉及所得税的调整，实际影响已经比去年预想的降低一些。”招商证券首席固收分析师张伟表示，去年市场还担心政策将免除公募基金的减税待遇。

券商中国记者获悉，此次调整对机构自营的影响较大，将增加银行、保险、券商等机构自营的利息支出，税率约为6.34%；公募等资管产品的增值税负担减半，税率约为3.26%。因此，这项政策对银行和保险的影响，大于公募基金和其他资管机构。

公募资管委外需求或提高

值得注意的是，不同机构之间的债券增值税差异，可能会促使保险银行等自营资金，增强通过公募等资管机构委托投资的意愿。

低利率环境下，债券投资票息收益和资本利得空间有所缩小。短期来看，免税的存量债券成为稀缺资产，容易引发抢筹行情，近日债市的波动已印证了这一点。

长期来看，随着旧债滚动续作，需要缴纳增值税的债券规模会持续扩大，机构投资者的债券投资利息收入减少，以1.7%的10年期国债收益率测算，机构自营资金和公募资管分别减少10.8BP和5.5BP的利息收入。

“理论上，在目前增值税政策下，自营机构委外投资还将额外获得更低的利息收入增值税率，保险银行等机构资金体量大，委外投资意愿将进一步增强。”一位债券市场资深投资人对券商中国记者表示。

资金寻找“固收+”投资机会

当前，机构投资者需要获得更高的利息收入以弥补增值税带来的损失，可能调整相应的投资策略：一种是债券品种的选择会出现变化；一种是基于股债跷跷板效应，“固收+”增配红利股等资产。

从债券品种来看，过去政府债、金融债和信用债之间的增值税差异不复存在，税后收益率即利差将会进一步收敛，税收政策将推动部分资金流向信用债市场。

国金证券固收团队预计，以1.7%的国债收益率为例，增值税改革前，一般金融机构持有国债、信用债税后收益分别为1.7%、1.19%，信用债利差为51个BP。改革后，国债税后收益率下行至1.59%，两者之间的利差收敛至40BP。

不过一位券商资管子公司高管告诉券商中国记者，信用债还需要考虑资本占用等，估计从政府债转向的资金流入规模也不会很大。

而基于股债跷跷板效应，保险、银行等机构投资者可能会将部分资金撤离债券市场，毕竟负债成本是刚性的，转而向红利股票等资产要收益，调整“固收+”策略的股债配比。

今年以来，保险资金已多次举牌银行等高股息个股，在加大中长期资金入市的监管导向下，保险正逐步加大权益类资产的配置，不过资金管理仍需匹配久期，并不会撤离债市，以国债为代表的债券投资依然占据重要地位。

排版：汪云鹏

校对：许欣