继宁德时代之后，A股医药巨头恒瑞医药正式登陆港交所。这一次赴港上市，恒瑞医药基石阵容引人注目，包括新加坡政府投资公司（GIC）、景顺、瑞银全球资产管理集团、高瓴、博裕资本等，认购总规模逾41亿港元。

来源：新财富杂志综合

继药明康德、百济神州之后，又一“A+H”上市的国内药企巨头登陆港交所。5月23日，恒瑞医药（600276.SH、01276.HK）正式登陆港股，开盘后股价涨幅三成左右。

恒瑞医药此次港股IPO发行价为44.05港元/股，为发行价区间的最高端。此次共计发行2.245亿股，募集资金约99亿港元（约合13亿美元），成为近五年港股医药板块最大IPO。

昨日暗盘交易中，恒瑞医药表现强劲，开盘价为49港元，较发行价44.05港元上涨11.24%，随后继续上涨，最终收于58.85港元，涨幅高达33.6%。这意味着如果股民在暗盘交易中以收盘价卖出，中一签（200股）的收益为： (58.85−44.05)×200=2960港元。

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恒瑞医药IPO，市值超3600亿港元

公开资料显示，恒瑞医药是一家老牌的A股公司，早在2000年就已在上交所上市。

回顾近五年业绩，恒瑞医药曾在仿制药集中带量采购的浪潮下受挫，2021年、2022年，公司业绩连续两年下滑。凭借着“仿转创”的战略调整，公司于2023年触底反弹，开启业绩回升通道。2024年，公司营收280亿元、归母净利润63亿元，已经回升至2020年同期水平，且实现两位数增长。

目前，恒瑞医药拥有19款已上市的新分子实体创新药和逾90款处于临床或更后期阶段的新分子实体在研创新药。

这一系列创新都离不开庞大的研发投入。恒瑞医药2024年的研发投入（包括研发费用及资本化研发支出）占总收入的百分比达29.4%。恒瑞医药2024年的总收入为人民币280亿元，自2014年起复合年增长率约为14%，远超同期全球制药市场约4%的复合年增长率。

截至今年一季度，恒瑞医药账面上的货币资金仍有240.86亿元。看似不差钱，但公司仍有90多个自主创新产品正在临床开发，约400项临床试验在国内外开展，这背后是庞大的研发开支。

同时，创新药已成为恒瑞医药收入的一项主要来源。创新药销售收入占总收入的百分比由2022年的38.1%增至2023年的43.4%，并进一步增至2024年的46.3%。公司的仿制药销售收入占总收入的百分比由2022年的60.3%减至2023年的53.4%，并进一步减至2024年的42%。

此外，公司致力于为股东带来可观的回报。自A股上市以来，公司的累计现金分红约人民币80.29亿元，相当于其当年A股上市募集资金的16.8倍，而这也是公司此前唯一一次资本市场融资。

在本次港股上市的招股中，恒瑞医药的最终定价选择是发售价范围中的顶格定价44.05港元/股，这也表明资金对恒瑞医药本身的认可，而公开发售的认购倍数同样是达到454.85倍。

在机构认购方面，恒瑞医药的国际发售环节的认购倍数则是达到17.09倍，承配人数量达到204倍，占全部认购比例的78.5%。

值得关注的是，恒瑞医药此次IPO基石投资者阵容可谓“豪华天团”，吸引了众多市场化的国际知名投资机构的关注与参与，包括新加坡政府投资公司（GIC）、景顺（Invesco）、瑞银全球资产管理集团（UBS-GAM）、高瓴资本、博裕资本等。

在这一众资本的加持下，恒瑞医药本次募集资金净额约为97.47亿港元。

而超高人气下，恒瑞医药的港股上市首日表现也极为亮眼，首日涨幅一度超过36%，截至收盘，涨25.2%，总市值为3642亿港元。

值得注意的是，67岁创始人孙飘扬的妻子钟慧娟2019年6月带领了翰森制药港交所上市，当时市值超过千亿港元。

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恒瑞医药的国际化短板如何补？

今年以来，在A股市场中，恒瑞医药与百济神州都在争夺市值“创新药一哥”位置。

恒瑞医药虽重拾增长曲线，却陷创新药出海遇阻、国际化布局滞后等困境。

百济神州海外营收171亿元，占比63%，在全球市场站稳脚跟。而恒瑞医药海外销售收入仅7亿元，占比不足3%，已上市仿制药在海外营收贡献有限，国际化之路仍任重道远。

从产品来看，百济神州的泽布替尼堪称其国际化征程的“扛鼎之作”。2024 年，泽布替尼全球销售额飙升至188.59亿元，同比增长106%，占公司总营收的69%。其中美国市场贡献138.9亿元，同比增长107.5%。

但相比之下，恒瑞医药虽手握丰富的创新药管线，却在国际化进程中屡遇挫折。在海外市场，尤其是美国这一全球最大的医药消费市场，至今尚无创新药获批上市。被寄予厚望的“双艾”组合（卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼）两次冲刺FDA均折戟沉沙。

2024年5月，恒瑞医药首次收到FDA的完整回复函（CRL），指出生产场地存在缺陷，且因部分国家旅行限制无法完成生物学研究监测计划（BIMO）临床检查。

2025年3月，公司再次收到回复信，FDA表示相关生产场地检查需进一步提交答复，但FDA并未在回复信中说明具体原因。

当前恒瑞医药的创新药出海主要通过对外授权合作，其中近三年已达成了9笔合作，涉及Lp(a)抑制剂、DLL3 ADC、GLP-1资产组合、PARP1抑制剂等核心品种，许可给包括默沙东、IDEAYA Biosciences、Kailera Therapeutics（曾用名Hercules）、德国默克在内的多家海外药企，累计交易金额约140亿美元。对外授权获得的首付款，已成为公司收入来源之一。

谈及公司未来盈利增长点，恒瑞医药总裁、首席运营官冯佶日前在2024年度业绩暨现金分红说明会上表示，公司将以创新药和国际化收入驱动业绩增长，继续大力推进科技创新和国际化进程，持续加大研发投入，推进创新成果持续获批。

对于恒瑞医药所在的创新药领域，成长空间如何？我们看分析师怎么说。

民生证券研报指出，2015-2024年期间，中国企业自主研发创新药数量爆发。根据医药魔方数据，按历年首次进入临床试验的创新药进行统计，截至2024年12月31日,中国企业研发的活跃状态创新药数量累计已达3575个，超越美国成为全球首位。

随着国内创新药企业研发实力的提升，越来越多的企业开始走向国际市场。例如，很多国内药企与国际知名药企合作，通过授权出海的方式实现全球商业化，提升企业的国际竞争力。国家方面也出台了一系列政策鼓励创新药企业拓展海外市场，包括对创新药的海外临床研究和注册申报给予一定的资金支持和技术指导等。

创新药板块的崛起并非偶然，而是政策、技术、资本与全球化共振的结果。尽管短期波动难免，但中长期来看，中国创新药企正从“进口替代”迈向“全球竞争”，成为新质生产力的代表行业之一。对于投资者而言，当前估值相对低位，或为值得关注的版块之一。

银河证券研报称，创新药行业扭亏加速，多重利好驱动价值回归。2024年多家创新药企业核心产品实现商业化放量，其中泽布替尼、伏美替尼等创新大单品销量超预期，驱动公司业绩增长并伴随利润端边际改善，百济神州、信达生物等创新药龙头企业亏损大幅缩窄，即将迎来经营性盈亏平衡。从中长期角度来看，创新药产业链支持政策将进一步完善，支付端和进院环节持续优化，创新药产业发展瓶颈有望解决；同时全球主要央行利率呈降息趋势，国内10年期国债收益率已降至1.6%，利于创新药企业长期估值提升。

医药板块经历较长时间调整，整体估值处于较低水平，且公募持仓低配，2025年在支持引导商保发展的政策背景下，支付端有望边际改善，创新药械有望获益。其认为医药行情将迎来持续性修复，结构性机会依然存在，从短期和中长期确定性增长角度来选择标的，看好创新药产业链在今年持续良好表现。建议关注创新药及创新药产业链、创新器械、药械出海、第三方医检及细分行业龙头个股。

国元证券表示，继续看好创新药、出海以及集采出清板块。目前我国创新药进入成果兑现阶段，研发进展催化较多，且不受贸易战影响，有望持续作为2025年医药板块投资主线。出海领域我们继续看好在新兴市场领域布局的企业，市场发展潜力大，且不受贸易战影响，建议关注科兴制药。目前不同医药领域的集采持续加速推进，部分细分赛道的集采影响已经出清，未来有望迎来新成长，建议关注胰岛素、骨科等细分赛道以及部分仿制药企业。此外，我国医药市场正处于集中度提升的加速期，并购重组有望加速，建议重点关注。