东海证券：蔡志勇 万廷 许梦倩 范鹏

摘要：在竞争激烈的证券行业，“平衡各方利益”对中小券商的债务融资决策至关重要。本研究深入剖析债务融资理论在其中的应用，详细阐述中小券商债务融资的类型、特点、重要性、面临问题及解决方案。通过合理运用理论，中小券商可在融资决策中兼顾股东、债权人等利益相关者诉求，优化资本结构、降低成本、应对市场变化并管控风险。然而，其面临融资渠道窄、信用评级低等挑战，需拓展渠道、提升评级等以平衡各方利益，实现可持续发展，推动证券行业繁荣，达成企业与社会价值的双赢。

关键词：中小券商；债务融资决策；平衡各方利益

一、引言

在当前金融市场复杂多变且竞争激烈的背景下，证券行业的文化建设已经成为推动行业稳定发展、实现可持续发展的关键动力之一。其中，“平衡各方利益”作为证券公司十要素中的核心要素，宛如灯塔一般，为证券公司在经营管理的广阔海洋中指引方向。它要求证券公司在日常运营和管理的各个环节中，必须充分识别和考虑所有利益相关者的利益。对于中小券商而言，这一要素在债务融资决策这一至关重要的经营管理环节中，具有不可忽视的重要意义和实践价值。

在进行债务融资决策时，中小券商需秉持高度的责任感和敏锐的洞察力，全面且细致地识别并周密考虑所有利益相关者的利益诉求。这其中包括作为企业所有者的股东，他们期望通过合理的融资决策实现资本的增值和股东权益的最大化；也包括为企业提供资金支持的债权人，他们关注的是资金的安全性以及能否获得稳定、合理的回报。

此外，中小券商能够有效地处理可能出现的各种利益冲突。在确定融资规模、选择融资工具以及安排融资期限等方面，必须在不同利益相关方的期望之间寻求一种微妙而关键的平衡。这不仅是中小券商实现稳健经营、可持续发展的内在需求，也是维护证券市场整体稳定与健康发展、构建和谐金融生态的关键所在。

本研究将深度聚焦中小券商，全面深入地探讨债务融资理论在其融资决策实践中的具体应用方式与路径。紧紧围绕“平衡各方利益”这一核心主题，充分考量股东对资本增值的期望、债权人对资金安全及合理回报的关切等。通过细致分析不同债务融资策略对各方利益的影响，为中小券商的债务融资决策提供富有深度的理论依据和极具针对性、可操作性的实践指导建议。帮助中小券商在复杂多变的市场环境中精准把握融资方向，合理选择融资方式与规模，彰显中小券商在证券市场中的独特价值与社会责任担当，推动证券行业持续、稳健、健康发展。

二、债务融资理论综述

（一）债务融资的基本概念

债务融资是指企业通过向外部债权人借款或者发行债券等途径来募集资金的行为。中小券商的债务融资工具主要包括证券公司债券、证券公司次级债、短期融资券、收益凭证、同业拆借等。

（二）主要债务融资理论模型及特点

MM理论：由Modigliani和Miller于1958年提出，该理论假设在没有税收、交易成本和破产成本的情况下，企业的资本结构不影响其总价值。但在现实中，由于存在税收、破产成本等因素，债务融资可以带来税盾效应，降低企业融资成本。

权衡理论：该理论认为，企业在债务融资和股权融资之间进行权衡，以实现最优的资本结构。企业会考虑债务的税盾效应和破产成本，以及股权融资的代理成本，从而在两者之间寻找平衡点。

信号传递理论：由Ross等人提出，企业通过其资本结构向市场传递内部信息。例如，企业选择债务融资可能向市场传递出其内部现金流充足的信号。

利率期限结构理论：该理论认为债券的利率与期限之间存在一定的关系。一般来说，长期债券的利率高于短期债券的利率，因为长期债券的风险更高。其中，主要有以下三方面理论：

一是无偏预期理论也称为市场完全预期理论，该理论假设，债券持有人对期限不同的债券没有特殊偏好，投资者不关心债券的利率风险。

二是流动性偏好理论，其理论基础是投资者并不认为长期债券是短期债券的理想替代物，他们做出投资决策时倾向于选择流动性较强的短期债券，所以长期债权必须包含对于风险的补偿。

三是市场分割理论。无偏预期理论和流动性偏好理论都包含了一个重要的假设，即市场参与者会按照他们的利率预期不受任何阻碍地从债券市场上的一个偿还期部分自由转换到另一个偿还期部分的市场。

（三）债务融资理论在企业融资决策中的应用现状及挑战

目前，债务融资理论在中小券商的融资决策中得到了一定的应用。通过运用这些理论，中小券商可以更好地了解债务融资对自身资本结构和财务状况的影响，从而优化融资决策，降低融资成本。然而，在实际应用中，中小券商仍然面临着一些挑战，如如何准确评估债务融资的风险、如何选择合适的债务融资工具和期限等。

三、中小券商债务融资决策概述

（一）中小券商债务融资的类型和特点

中小券商的债务融资主要包括发行公司债券、次级债券、短期融资券等。这些债务融资工具具有不同的特点和适用场景。例如，公司债券的期限较长，利率相对较高，适合用于长期资金及指标需求；短期融资券的期限较短，利率相对较低，适合用于短期资金周转；次级债券则介于两者之间，通常用于补充资本金，提高资本充足率，但其利率和期限设计需兼顾市场接受度和公司财务状况。在选择债务融资工具时，中小券商需综合考虑自身的资金需求、市场条件、成本效益等因素，以确保融资活动的合理性和有效性。例如，当市场利率较低时，发行长期债券可能更为划算，因为可以锁定较低的融资成本；而在资金需求紧迫且市场利率较高时，短期融资券则可能成为更合适的选择。在进行债务融资决策时，必须充分权衡投资者的利益。不同期限的债券具有不同的利率，能够充分满足投资者多样化的投资需求。

（二）中小券商债务融资决策的重要性

债务融资决策对中小券商的重要性主要体现在以下几个方面：

一是资本补充与扩张。中小券商在业务运营过程中，面临着多方面的资金需求。中小券商通过债务融资可以增加资本金，增强公司的资本实力和市场竞争力，进而拓展市场、研发新产品、提升服务质量等；同时，为了维持日常运营的顺畅，需要补充营运资金以应对诸如员工薪酬、办公场地租赁、设备维护等各项支出；此外，还需确保有足够资金偿还到期债务，以维护公司的信誉和财务稳定。债务融资作为一种重要的融资方式，可以为中小券商提供必要的资金支持，满足这些多样化的资金需求。

二是降低融资成本。在低利率环境下，债务融资成本相对较低，这有助于券商降低整体的融资成本。通过债务融资，券商可以以较低的成本获取资金，进而提高资金使用效率和盈利能力。

三是优化资本结构。合理的债务融资对于中小券商的资本结构优化具有重要意义。通过合理确定债务融资的规模和比例，能够调整企业的资本构成，使其更加合理。在这个过程中，加权平均资本成本得以降低。这是因为债务融资通常具有相对较低的成本，与权益融资相比，在一定程度上能够稀释整体的资本成本。随着加权平均资本成本的降低，企业的财务绩效能够得到提高，例如可以提升企业的盈利能力指标，如资产回报率、权益回报率等，从而增强企业在市场中的竞争力。

四是应对市场变化。在市场环境和监管政策不断变化的情况下，债务融资为中小券商提供了灵活应对的手段。券商可以根据市场变化调整债务融资策略，以适应新的市场环境和监管要求。

五是特色化和差异化发展。中小券商通过债务融资可以聚焦于特定领域或业务，实现特色化和差异化发展。通过在细分市场或特定业务领域的深耕，中小券商可以建立起独特的竞争优势。

六是提高抗风险能力。债务融资在中小券商的风险管控方面发挥着积极作用。通过安排债务期限和利率结构，有效降低利率风险和流动性风险。在利率风险控制方面，根据对市场利率走势的预测和分析，合理选择债务融资的期限。例如，如果预期市场利率将上升，可以适当增加短期债务融资的比例，以避免长期债务在高利率环境下带来的高额利息支出；反之，如果预期市场利率将下降，则可考虑增加长期债务融资的比例，提前锁定较低的利率成本。在流动性风险防控上，合理安排债务的偿还期限和资金流入流出的节奏，确保企业在面临资金需求时，有足够的资金储备或能够及时筹集到所需资金，避免因流动性不足而导致的财务困境。

债务融资对中小券商至关重要，它有助于资本补充与扩张、降低融资成本、优化资本结构、应对市场变化、实现特色化发展，并提高抗风险能力。通过债务融资，券商能增强市场竞争力、提升财务绩效、灵活调整策略，并有效控制利率与流动性风险。

（三）中小券商债务融资决策存在的问题与挑战

中小券商在债务融资决策时常常面临一些问题和挑战，如信息不对称、资金成本高、经营风险大等。信息不对称可能导致投资者对中小券商的信用状况和偿债能力了解不足，从而影响其融资成本和融资效率。资金成本高可能会增加中小券商的财务负担，影响其盈利能力。经营风险大可能会导致中小券商的偿债能力下降，增加债务违约的风险。

四、债务融资理论在中小券商债务融资决策中的应用

降低融资成本：根据MM理论，在没有税收和交易成本的情况下，公司的资本结构不影响其总价值。然而，在现实中，债务融资由于税盾效应可以降低企业的融资成本，提高企业价值。对于中小券商而言，合理利用债务融资可以降低资金成本，提升竞争力。

优化资本结构：权衡理论指出，最佳资本结构取决于债务的边际成本等于边际收益时的水平。中小券商通过债务融资可以平衡股权融资和债务融资的比例，降低财务风险，优化资本结构。

应对市场变化：利率期限结构理论指出，中小券商需要根据利率期限结构理论，合理选择债务融资的期限。如果预期市场利率将上升，中小券商可以选择发行短期债券，以避免未来利率上升带来的成本增加；如果预期市场利率将下降，中小券商可以选择发行长期债券，以锁定较低的利率成本。

五、中小券商债务融资的应用、难点痛点及解决方案

（一）中小券商债务融资的应用

中小券商在债务融资方面可以根据自身的发展需求和财务状况，合理选择债务融资工具和期限。例如，发行短期融资券来满足短期资金周转的需求，发行公司债券来筹集长期资金，支持业务发展。

（二）中小券商债务融资的难点痛点

融资渠道有限：中小券商的市场知名度和影响力相对较小，融资渠道相对较窄，可能难以获得多样化的债务融资工具。

信用评级较低：中小券商的信用评级通常低于大型券商，这使得它们在发行债券或获得其他债务融资工具时，面临更高的利率成本和更严格的条件限制。

风险管理能力较弱：中小券商在风险管理方面的能力相对较弱，可能难以有效应对债务融资带来的风险，如利率风险、流动性风险和信用风险等。

财务风险较高：由于中小券商的规模较小，盈利能力相对较弱，其财务风险相对较高。在债务融资过程中，中小券商可能更容易受到市场波动和经济环境变化的影响，从而增加了债务违约的风险。

融资规模受限：由于自身实力和市场认可度的限制，中小券商往往难以获得大规模的债务融资，这可能限制其业务发展和市场竞争力的提升。

（三）解决方案

拓展融资渠道：中小券商可以积极拓展融资渠道，与更多的金融机构建立合作关系，争取获得更多的债务融资工具和资金支持。

提升信用评级：中小券商可以通过加强内部管理、提高经营业绩、优化财务状况等方式，提升自身的信用评级，进而降低融资成本。

加强风险管理：中小券商应该加强风险管理能力建设，建立完善的风险管理体系，对债务融资带来的风险进行有效的识别、评估和控制。

优化财务结构：中小券商应该优化财务结构，降低债务比率，提高利息保障倍数，增强自身的财务稳定性。

合理确定融资规模：中小券商需要根据自身的偿债能力、资金需求和市场环境，合理确定融资规模，避免过度融资或融资不足。

六、结语

在未来的成长道路上，中小券商必须将“平衡各方利益”的原则深入贯彻到债务融资决策以及每一项经营管理活动的核心之中，方能在变幻莫测的市场环境中稳健前行。通过持续优化债务融资策略，中小券商能够精确地平衡股东对资本增值的期望、债权人对资金安全和收益的追求。在追求企业自身发展壮大的同时，积极履行社会责任，维护市场稳定，促进证券行业的和谐发展，真正实现各方利益的和谐共生与共赢，从而在证券市场中彰显出中小券商的独特价值与责任担当，为推动整个证券行业的繁荣发展贡献出不可或缺的力量，实现企业发展与社会价值创造的完美平衡，不辜负证券行业文化建设赋予的使命与期望。（CIS）

校对：吕久彪