国金证券党委副书记、总裁 姜文国

国务院日前印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新‘国九条’”）。新“国九条”的发布体现了党中央、国务院对资本市场改革发展的高度重视，其提出的“推动证券基金机构高质量发展”、“支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力，鼓励中小机构差异化发展、特色化经营”，在新形势下为证券行业的未来发展指明了道路。

随着新“国九条”及中国证监会、交易所相关政策出台，投行的经营理念也应与时俱进，顺势调整。建设一流投行，不应局限于头部券商投行和大券商投行，中小投行同样具有成为一流券商的可能。从世界范围看，一流投行既有高盛、摩根士丹利这样的综合券商，也有拉扎德公司这类专注于财务顾问和资产管理的特色投行。

投行的差异化发展是必然趋势

投行尤其是中小投行的差异化发展，已经逐渐成为中小投行发展的必由之路，也是中小投行在新形势下参与实现金融强国目标的必然选择。对于中小投行而言，未来的竞争思路不仅仅是做大规模，更重要的是紧紧围绕主责主业，在做专做优做精做强上更加努力。

从近年投行的发展看，一方面，多年以来同质化严重的业务模式难以支撑券商的可持续发展和整个行业的扩张，体现在财务报表上就是收入增长不能持续甚至下降，传统通道业务优势逐渐被削弱。据统计，国内投行全行业证券承销与保荐业务收入自2016年达到高峰后开始持续下滑，2021年、2022年反弹至相对高位，2023年降至606亿元。投行证券承销与保荐业务占总收入的比例已经从2016年的18.81%下降至2023年的10.02%。

另一方面，投行马太效应加剧。据统计，自2016年以来，投行业务呈现强者愈强的发展趋势，股权融资市场集中度较高且呈上升趋势。2016年证券承销业务净收入前5名业务集中度（CR5）为25.11%，2018年后证券承销业务净收入CR5超过了30%，2021年后超过35%。在目前严监管、打造优质头部券商的基调之下，证券行业内部的并购重组有望明显加速，行业马太效应有望更为凸显。中小投行若仍沿用传统业务模式，其业务空间将日趋减小。

同时，“严监严管”为中小投行差异化发展带来机会。2023年底以来，证券保荐业务相关行政处罚、立案、监管措施等案例增多，不仅是中小券商，头部投行及大投行也暴露了一定的执业问题，各类证券公司均面临新的能力建设和制度建设的压力。同时，2023年下半年以来，保荐业务受理及审核放缓，为券商行业竞争格局的调整带来了机会。中小券商若进一步强化合规能力和风控能力建设，持续提升专业能力，则可进一步在后续竞争中确立竞争优势。

中小投行差异化发展路径逐步清晰

首先，中小投行应抓住证券市场服务新质生产力带来的业务机会。党中央提出“发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点，必须继续做好创新这篇大文章，推动新质生产力加快发展”。新质生产力理论有着丰富的内涵，中小投行以发展新质生产力为着力点，在推进资本市场高质量发展方面大有可为。一是中小投行应坚定地将服务新质生产力作为战略目标，发展“新质特色投行”，服务科技创新和产业创新，积极挖掘新质生产力或者具有新质生产力潜力的企业；二是中小投行应做好平台服务，加强与企业主体的交流培训，相互赋能；三是中小投行可以通过并购重组等方式加速“旧”质生产力出清或促进“旧”质生产力与新技术、新产业、新业态、新模式的深度融合。

其次，中小投行基于竞争格局和自身禀赋，做好对中小企业及初创企业的跟踪服务。中小企业作为经济的中坚力量，承担着就业、创新和经济发展的重要责任。多层次资本市场的发展，为中小企业提供了丰富的机会，也为中小投行带来了业务机会。多层次资本市场体系不断完善，各市场板块错位发展，较好满足了不同类型、不同阶段中小企业的差异化发展需求。投行从业人员应破除精英论调，形成长期服务意识，踏踏实实、更有耐心地为中小企业服务。

再次，中小投行应以行业为突破口，集中核心资源，聚焦优势行业。中小券商人力资本与金融资本投入规模有限，难以与大型券商进行全业务条线的竞争，中小投行欲建设特色投行可以从这些方面入手：一是应强调业务聚焦与核心优势的深度挖掘。中小券商可以在产业链布局、经营模式、产品开发、能力建设等方面进行差异化定位，重点强化特定业务领域，打造适合自身的业务模式。二是应进一步摒弃“包装”思维，首先要做到能辨识“伪科技”，主动放弃“伪科技”，而不是去包装“伪科技”。资本市场各板块愈加强调板块定位已是趋势，尤其是科创板与创业板，更强调上市企业的科技属性，保荐机构应真正贴近行业，服务行业，深入理解一个企业的行业地位、核心技术、行业趋势，这理应成为未来做好保荐业务的先决条件，未来的特色投行，最鲜明的特色就是行业特色。

第四，中小投行应大幅提升对于中小微企业全生命周期的综合服务能力。中小微企业通常处于发展早期阶段，在以往金融服务体系中，是容易被忽视的庞大群体，存在大量未满足的投行业务需求。除上市服务外，中小投行应致力于为中小微企业提供全生命周期的综合服务。中小企业在战略规划、财务核算、融资渠道、投资标的搜寻等方面存在不足，券商应提供全方位服务，在规范运作、财务处理、拓展融资渠道、行业信息收集、并购标的选择等方面提供综合服务。

最后，中小投行应完善服务中小企业的组织体系和管理机制。中小企业服务的项目运营风险较高，在做好中小企业服务的基础上应逐步建立和完善与上述服务宗旨相匹配的组织体系，建立稳健长期科学的激励机制，同时要做好风控和质量管理。具体而言，一是完善从业人员管理及长效激励约束机制，严格规范短期激励；二是针对中小企业运营风险较高的实际情况，有针对性地强化风险控制意识及“三道防线”建设；三是强化行业研究，加强对中小企业风险类型的研究和应对。