近期上证指数再回3000点，投资者如何才能做到淡定持股？

巴菲特提供过一个可资借鉴的样本：1999年初，伯克希尔哈撒韦的股价是80300美元，到了2009年7月，却只有44820美元，从表面上看十年深度套牢44%。但巴菲特对股价的长时间大幅度波动并不感到压力，因为在这十年间股价虽然下跌了一半，伯克希尔的年度净利润却十年增长了1.8倍。

股价下跌一半，盈利却增长了一倍多，估值相比顶峰时期便宜了近70%——巴菲特在千禧之后十年的遭遇与A股投资者当前的境遇极为相近。是看重令人沮丧的股价，还是看重令人振奋的估值和组合中企业的盈利能力？巴菲特笃定选择了后者。

当前的A股市况中，投资者如果看看过去四年盈利近乎翻倍的企业、估值打了七折还要多的价格，远超国债利率的股息率，蜂拥抢购低收益率资产的外围资金，就会变得更从容淡定。

正如巴菲特所说：“像做企业一样做投资，这样的投资是最明智的。这是关于投资的最重要的一句话。”每当你看着市场先生，每当你怀疑市场先生知道的比你多时，你就已经失去了独立思考的能力，这就需要一种过滤噪音的校正标准。

被指数掩盖的投资真相

在过去3年多的时间中，指数大跌超过20%，部分白马股甚至出现“腰斩”。在铺天盖地的舆论面前，投资者很容易将目光锁定在指数点位上。如果以指数作为衡量标准，投资者难免感到迷茫焦虑，但如果以上市公司的盈利能力、股息收益率和估值水平作为评价标准，则投资者会得出另一种结论。

以消费行业的青岛啤酒为例，该公司的股价自2021年2月至今下行约30%，但它的年度盈利却上行了一倍。青岛啤酒2019年的年度归母净利润是22亿元，2023年的年度归母净利润为42亿元；2021年2月，青岛啤酒的滚动估值为58倍，当前为20倍，估值便宜了近70%。从近12个月的股息率来看，该公司当前股息率为2.7%，而在2021年高点对应的股息率仅为0.56%。

以建筑材料行业的中国巨石为例，该公司股价自2021年2月至今下行约50%，但它的年度盈利水平却上升了25%。中国巨石2020年的年度归母净利润为24亿元，2023年的年度归母净利润为30亿元；2021年2月中国巨石的滚动市盈率为52倍，当前仅为17倍，估值便宜了近70%。从近12个月的股息率来看，该公司当前股息率为2.7%，而在2021年高点对应的股息率仅为0.7%。

以金融行业的招商银行来看，该公司股价自2021年2月至今下行约30%，但它的年度盈利水平却上升了50%。招商银行2019年的年度归母净利润为973亿元，2023年的年度归母净利润为1466亿元；2021年2月招商银行的滚动市盈率为14倍，当前仅为5.8倍，估值便宜了近60%。从近12个月的股息率来看，该公司当前股息率为5%，而在2021年高点对应的股息率为2%。

事实上，长达四五年横盘甚至不断下跌的股价，富有韧性的顽强上升的业绩与极低的估值往往成就了中长期强劲的投资业绩。

彼得林奇1995年1月在媒体上公开推荐了强生公司和辉瑞公司的股票，他的理由是：“这两只股票在最近五年的走势相对低迷，在过去三四年的时间中，强生公司收益大幅上升，但股价却在横向盘整。辉瑞公司也像强生公司一样，净现金充足，两家公司资产负债表非常漂亮。”在随后的7年时间中，强生公司上涨了6倍。

股价长期盘整，估值大幅下降而业绩不断攀升的龙头公司值得关注。尽管人们在不同的时期都有各种各样的担忧，但这些拥有悠久历史的企业之所以能走到今天，本身就说明了它们经受住了历史的考验，它们的业务和业绩表现相对稳定。过去上百年，可口可乐和菲利普·莫里斯公司的股价都在顽强上行，一家护城河宽广的公司很难改变其成色，而市场悲观估值便宜时往往意味着买入机会。

伯克希尔的股价当前为每股约62万美元，相比1999年高点又上涨了近7倍，这意味2000年初十年的深幅回撤其实并无实质意义，巴菲特并没有在这期间卖出一股伯克希尔的股票。正如格雷厄姆所说，几乎很少有人看到，一位真正的投资者会被迫出售自己的股份，他本可以以独立和超然的态度来看待股市波动，甚至利用股价波动来展现自己贱买贵卖，但如果投资者因为盲目跟风或过度担忧的话，他就是不当地把自己的基本优势转变成基本劣势。

多看看企业的盈利与估值

如果将A股所有上市公司视为一个整体，那么这家大企业2006年的归母净利润为3330亿元。为了使数据具有可比性，在剔除2007年后上市的公司，这家企业在2023年的归母净利润接近2万亿元。当前尽管大盘仍在3000点，但上市公司的归母净利润增加了5倍，这两次3000点所对应的投资价值截然不同。

当前的估值相比首次攀上3000点时打了7折。在第一次上证指数攀上3000点时，上证指数的整体估值为43倍，中证500指数的整体估值更是在60倍以上。而在当前，上证指数的整体估值为13倍，中证500指数的整体估值为20倍。

以估值来看，当前上证指数对应的潜在年化收益率为7.7%，远高于当前的十年期国债收益率；而在首次攀上3000点时，大盘潜在的年化收益率仅为2.3%，远低于当时的十年期国债收益率。

“从某种意义上说，我们就是在管理自己的企业，就像巴菲特管理伯克希尔一样。在未来几周、几个月和几年里，我们的进步和成绩将不以波动的股价来衡量，而是以我们持有的企业的经济回报来衡量，这才是最重要的，而如过山车般不断变化的股价并不重要。”正如一位资深投资者所说。

以贵州茅台为例，2020年该公司的归母净利润为467亿元，而2023年该公司的归母净利润为747亿元，三年时间增长了60%，但该公司股价在过去三年多的时间里却下行了40%，估值更是便宜了70%。

对于身处一个新玩家不再有能力进入的行业，出厂价与零售价之间存在着近2倍空间，具有跟随通胀进行定价能力，且国际化尚未开始的公司，期待公司业绩大幅变脸并不现实。如果三年多之前，投资者跟随核心资产风不假思索地买入，那么现在最不应该慌不择路地卖出，多看看具体企业盈利和估值，投资者就会在风雨飘摇之中找到投资之锚。

真正的投资者属于企业驱动型投资者，不需要股价告诉他们是赢还是输，投资组合中企业稳定上升的盈利能力会告诉他们投资是走在正确的道路上。

（本文所涉及的上市公司仅为举例用，请勿据此入市）

校对：廖胜超