桂浩明

日前，韩国监管部门决定从11月6日起到明年6月末，暂停股市卖空交易。韩国已经不是第一次暂停股市卖空交易，以往每当股市低迷的时候，都会采取这样的做法。其操作的逻辑及其影响，对中国也有一定的参考价值。

韩国虽然是发达国家，但是其证券市场还是以散户为主，证券开户数与人口之比，远高于中国。与中国一样，韩国的股市交易，大部分也是由个人投资者完成的。如果股市低迷，就会引发大量的舆情，同时也给监管部门形成一定的压力。

今年以来，受到美元利率高企、世界经济疲软的影响，加上作为韩国经济重要支柱的电子行业需求不足，整个韩国经济表现不佳，股市自然也会下跌。今年8月~10月，韩国综合指数最大跌幅接近15%，已经进入技术性熊市，韩国民众对此反响强烈，不少舆论认为外资的撤出及反手做空起了很坏的作用。因此，韩国政府决定暂停股市卖空交易，同时对存在相关行为的投资机构进行调查，并且研究改进做空交易机制。

做空作为证券市场上一种常见的交易形式，一般分为融资做空与裸卖空（也称保证金做空）两种。融资做空就是借券卖出，而裸卖空则是客户支付了一定的保证金后，在没有股票的情况下进行卖空操作。

相比之下，后者对股市的冲击是比较大的。因为融券做空卖出的量是有限的，而在裸卖空时，因为理论上保证金的供应可以是近乎无限的，那么做空一方就有可能凭借其资金上的优势，无休止地卖出股票，从而严重影响股票走势。所以，在不少国家的证券市场上，对裸卖空都是有限制的，而我国的两融业务中，只有融券卖出而没有开放裸卖空。

有分析认为，韩国证券市场上卖空的交易量只占到股票市值的1%左右，一般的融券卖空不会对市场走势产生太大的影响，而这次暂停卖空，主要就是针对裸卖空的。避免这种交易对行情可能带来的冲击，回应广大个人投资者的关切。

韩国证券市场开放比较早，开放程度也比较高。近几年来，为了让本国股市从“新兴市场”进入到“发达市场”行列，韩国政府采取了很多措施，其中不乏在市场监管以及在市场准入方面的松动。韩国股市的“国际化”程度的确得到了较大提升，但由此带来的风险也是明显增加。

韩国政府就是考虑到了这些风险，因此在暂停股票卖空的同时，还决定对参与卖空的多家国际大行进行调查，并且准备研究修改卖空交易的规则。韩国的创业板市场（KOSDAQ）也停止程序化交易。此外，存在违规违法交易的外资机构，将面临包括巨额罚款在内的惩戒措施。

韩国监管当局希望该国的证券市场有一个“根本性的好转”，为投资者打造公平、合理的市场环境。韩国暂停股票做空的消息公布后，几个重要的指数都出现了一定的反弹，但都还没有回到8月初的位置。

韩国暂停股票卖空交易，表明在推进证券市场国际化上，遭遇了很大压力，国家监管又没有及时跟上，在制度、人才等方面没有做好足够的准备。证券市场对外开放，走国际化的道路是必然的，但只有加强监管，确保国家金融安全的前提才能实现。

很多金融创新工具，具有双面刃的特征，需要兴利除弊。韩国暂停股票卖空交易，中国要借鉴其经验教训，从而更好地发展我们的证券市场。