2月17日，全面实行股票发行注册制正式实施，标志着新一轮资本市场改革迈出了决定性的一步。全面注册制对创投行业的影响如何？创投机构应如何应对？哪类创投机构可脱颖而出？针对这些问题，证券时报记者近日专访了盛景网联董事长、盛景嘉成母基金创始合伙人彭志强。

彭志强表示，全面注册制对于创投行业尤其是对于LP出资人而言构成重大制度性利好，“全面注册制将加速人民币基金在资本市场退出效率，形成LP退出制度的可预期性，推动更多民间资本投资创新创业。”

Pre-IPO简单套利型投资将难以为继

证券时报记者：全面注册制已启动，作为创投机构，目前是否已有应对？主要措施是什么？

彭志强：科创板和创业板此前实行了注册制，市场已经较为熟悉，我们一定程度上尝到了甜头或者说享受到了注册制的红利。过去几年，投资的企业上市确定性和速度都有了大幅提升。

全面注册制时代，我们已围绕全面注册制的大方向，开始思考或调整策略。Pre-IPO这种简单套利型的投资行为，未来会越来越被边缘化。事实上，过去几年这种模式已经难以为继。

全面注册制时代，企业上市后的估值中枢会下降，一、二级市场倒挂会是长期结构性问题，因此，从策略上，我们明确提出“赋能阶段后移，投资阶段前移”，全力推动上市公司第二曲线创新，对上市后的企业进行CIC（公司孵化器）产业孵化、企业价值提升等投后赋能和服务工作。

客观地讲，以前投后服务重点在上市前或是帮助所投企业实现上市。但在全面注册制时代，上市公司数量越来越多，企业上市的难度比以前小，但上市之后企业如何保持持续的业绩增长和价值提升就变得非常重要，投后服务和赋能也就成了重中之重。

过去投资机构“投早投小投科技”更多是一种愿望或是一种倡导，在实际操作阶段普遍重视程度不够。在全面注册制阶段，“投早投小投科技”已成为股权机构坚定不移的策略和行动。

盛景在募投管退等方面，有自己独特的地方，尤其是退出方面，我们建议一些早期VC在合适时机尽早退出本金和利息，尽早达到DPI为1。如此一来，剩下的好项目就可以长期持有，赚到好项目长期增长的复利。

统计表明，美股历史上优秀公司前十年创造的资本价值只占4%，第二个十年所创造的资本价值占到96%，这两者有非常惊人的区别。因此，一个基金能不能创造超额回报，取决于长期优秀的项目能不能长期持有、能不能分阶段退出。要做到长期持有、分阶段退出，对管理人和出资人的心态都有很高的要求。

盛景的投资策略是在退出端尽早达到DPI为1。同时对于优秀项目尽可能长期持有，深度帮扶、长期陪跑，要同时坚定推行这两个看似矛盾、实则辩证统一的退出策略。

证券时报记者：全面注册制时代，创投行业生态将发生什么变化？

彭志强：全面注册制时代，中国VC/PE行业将进入新的高质量发展阶段。随着Pre-IPO模式难以为继，未来留下来的可能是拥有核心能力、有长期经营逻辑的专业投资机构，即既能够在投资侧投早投小，又能在投后服务侧长周期全链条地对上市后的公司投后赋能的股权机构。

正如全面注册制下上市公司会呈现“二八结构”，20%的优秀企业会脱颖而出一样，股权机构也是如此，未来20%的优秀机构“募资难”问题会逐步缓解，甚至是有序解决，而另外80%缺乏专业能力的机构可能逐步退出市场。

人民币基金有望螺旋式上升乃至引领市场

证券时报记者：哪类基金最受益于全面注册制的实施？未来发展态势如何？

彭志强：全面注册制对创投行业最直接的影响，是在制度层面稳定创投机构的预期和信心，尤其对人民币基金的影响更直接。

人民币基金募投管退环节中的“募资难”依然是当前行业显著的共性痛点。之所以募资难，原因在于投资周期比较长、退出不可预测，全面注册制的价值在于进一步从顶层设计和制度层面明确了退出预期，这将提振人民币基金的信心，可能吸引人民币基金加大对一级市场的投资布局。

一方面，人民币基金投资的科技赛道、产业数字化赛道以及医疗健康赛道等策略相对稳定，不像美元基金投资的消费互联网、互联网金融等赛道有比较大的波动；另一方面，人民币基金更直接享受全面注册制的红利。未来，人民币基金有望经历软着陆、筑底、厚积薄发、逐步引领市场的过程。

四五年前，相比美元基金，人民币基金处于弱势地位，2015年和2016年设立的大批人民币基金，在市场上话语权相对低，而且与美元基金关注的热点赛道相比，项目成长偏慢。在科创板与创业板注册制后，人民币基金已经基本软着陆了，回报达到市场可预期的水平。

所谓筑底，指的是全面注册制启动后，人民币基金的业绩可能会越来越好，甚至有可能跑赢美元基金。人民币基金擅长的科技、医疗健康等赛道会涌现出很多优秀项目，而美元基金原本押中的赛道已发生变化，在与人民币基金PK时，优势不再明显。

再加上全面注册制实施后，人民币基金募投管退的投资闭环已形成，从而会螺旋式发展，人民币基金的竞争优势会逐步持平美元基金甚至反超。

证券时报记者：从股权投资机构的角度，您对全面注册制有哪些建议？

彭志强：注册制的终极决战是“退市常态化”。之前企业削尖脑袋想上市，因为上市后就进入“保险箱”了。但在美国资本市场，上市后企业一旦经营下滑，就没有价值了，企业会因估值低迷而主动选择退市，美国每年退市公司数量与新上市公司数量基本相当。这样一来，上市对企业发展是正常手段而不是目的，企业不会不择手段甚至造假去上市，就会形成良性循环，经过优胜劣汰，最终留在资本市场上的都是优秀企业。

资本市场良性循环的关键是要“退市常态化”。全面注册制是良好的开端，未来期待继续下大力度推进退市常态化，真正实现资本市场新陈代谢机制。

同时，全面注册制时代，要相信市场的判断力，各方面要更有包容性，让市场去选择。如果在行业上直接给企业定调定性，会阻碍很多创新型企业的发展。

股权投资开始活跃起来 三季度可能有显著成果

证券时报记者：2023年开年以来，您观察到股权投资机构行业有哪些新动向、新现象？

彭志强：去年11、12月份基本是冰冻期，今年整体市场已经活跃起来了，各家机构都在忙着做内部规划、看项目、募资、投后管理等。大家都已经进入非常繁忙的工作状态。

只是距离工作成果呈现，即规模化的投资落地还需要时间，项目从立项、尽调、决策，再到协议谈判等都需要过程，估计三季度起可能会有比较显著的投资成果。

活跃是相对的。目前，整个投资行业还是“k型分化”，与赛道及机构都有关系，比如新能源这些领域依然很热，但消费总体还是偏冷，距离真正扣扳机下手还需要时间。当然，一年半以前的消费赛道有些过热，还需要一段时间来消化过高的估值。

希望大家理性投资，因为从历史的角度来看，过热的投资收益永远有限。越是在冷静理性的时候，越能创造更好的投资回报。尤其在经历了三年的疫情后，过去那种风风火火的，想速战速胜的模式，已经变得越来越难了。

无论是投资机构还是创业者，当下更重要的是回归理性，坚持长期主义，真正用内在价值去驱动企业的成长，获取投资业绩的回报。

证券时报记者：今年看好哪些行业和赛道，会有哪些布局？

彭志强：行业方面我们比较推崇多赛道组合的策略，中国市场这么大，一方面很多机会不存在了，但另一方面又会诞生很多新机会。新能源、新材料、数字经济、医疗健康等都是我们特别关注的领域，数字经济范围又细化成产业互联网、元宇宙、信创等领域，这些赛道依然是增长良好的赛道。

同时，在消费领域，我们比较推崇用产业互联网视角布局消费赛道。用产业互联网2B赋能的逻辑，而不是卖货的2C品牌逻辑，机会依然非常大。在从消费互联网转向产业互联网时，每个领域都会有垂直平台出现。

校对：姚远