贝莱德建信理财副总及首席固收投资官 王登峰

7月以来，长债交易出现投机化倾向，带动债市开启了一轮急涨急跌的波动行情。多空博弈引发了部分固收理财产品净值回撤。虽然不少机构管理人指出短期和中长期信用利差并未大幅走阔，债市踩踏风险基本可控，但理财产品的净值波动还是引起了低风险偏好投资者的担忧。

眼下债市盘整的底层逻辑是什么，债市长牛的趋势会改变吗？“资产荒”持续演绎，如何找寻市场上优质的固收+资产？针对债市配置过热和长债收益率过低等问题，央行二季度多次发出提示甚至警告，但市场对央行提示的反应似乎仍然“钝化”，根本原因是什么？受债市盘整影响的理财净值何时进入平缓区间，净值修复的拐点何时来到?美元理财在美元降息预期下还有竞争力吗？

券商中国记者就此采访了贝莱德建信理财副总及首席固收投资官王登峰，他清晰复盘了本轮债市调整逻辑，并对一系列市场焦点问题作答。

债市长牛趋势不改

券商中国记者：监管部门对投机长债的关注持续影响市场，国债收益率曲线明显陡峭。8月债市波动明显影响了理财净值。截至8月14日，理财公司存续纯固收公募产品数量为7171只，在披露了8月9日及9日后净值的产品中，当周负收益产品占比约为15.29%。请问您认为理财产品净值修复的拐点什么时候能达到？关于债市盘整何时进入平缓区间，有什么先行指标可以预判？

王登峰：在弱复苏的经济环境下，债券市场将维持一个长牛的行情。但过快的利率下行，可能会带来一系列问题。央行及时出手干预，对债券市场进行相应的指导和调控，提前化解可能出现的风险。

债券收益率下行过快，代表债券价格涨得过快，假如脱离了基本面的支撑，会加剧机构投资者的投机行为；另外，债券的收益下行过快，会导致机构把仓位更多地放到长久期资产上面，一旦出现收益率回调，其价格波动对净值的影响会更大。硅谷银行的教训我们需要认真吸取。

基于这些情况，从金融股稳定的角度来说，更需要稳定债市收益的波动节奏，而不是改变方向。实际上央行对于债券市场的调控，也是基于更进一步完善债券收益率曲线的初衷。

此前，央行通过OMO、MLF等公开市场操作，调整短端收益，再进一步作用于长端收益。这次央行明确提出通过二级市场买卖国债，这一举动使得央行具备直接调节一年以上债券收益曲线的能力。这是一种新的调控模式，不是对债券市场的打压。

至于固收理财的净值波动会到什么程度，我觉得主要有两个重要指标：第一个是数量指标，跟踪公募基金和银行理财的申购及赎回数据，观察其是否出现持续趋势性变化，并且演化成市场负反馈；第二个是央行的表态，代表其态度的措辞是趋于缓和，还是更加偏向风险防范。

关于债市的调整，我觉得长牛趋势不改，需要关注几个先行指标：一是关注央行对于机构的指导以及宏观操作层面的指导；二是关注一些基本面数据在微观上出现回暖的时候对于市场的冲击；三是关注重大会议是否会有超预期的政策；四是关注财政力度，地方债、专项债等发行是否加速发行。

短期资金不宜过多配置长期资产

券商中国记者：针对债市配置过热和长债收益率过低等问题，央行二季度多次发出提示甚至警告。受此影响，债市收益率在4月底出现小幅反弹，但很快又恢复下行趋势。这样看来市场对央行提示的反应，好像是比较钝化的。请问您怎么看待这个问题？长债现在的交易还拥挤吗？

王登峰：我觉得需要结合配置逻辑和交易逻辑两个层面来看。

首先是资产荒。部分机构投资人绝对收益的诉求，这会迫使管理人不论外界如何变化，都必须配置债券以达到相应的收益水平，这是一种配置力量来推动的。

其次是部分管理人基于目前宏观经济数据表现判断，严重低估央行逆势调控债券市场决心，认为债券收益率会持续向下，进而抢跑市场。

由于配置逻辑和交易逻辑的相互叠加，市场选择性忽视了央行的多次警告。直到8月份，央行真的实际进行债券操作的时候，市场才真正意识到问题的严重性。这其实也是央行和市场交流的一种方式，对市场还是有一定警醒作用的。市场机构需要充分理解央行的政策意图和导向，避免跟央行做对手盘。

我个人认为经历过这一次（即8月份）的影响以后，市场可能对央行的表态会密切关注，央行的公信力也会进一步加强。

当前，债券市场的估值相对还是偏贵，市场情绪相对脆弱，任何一个敲打都可能引发长债较大幅度的波动。如果把短期的资金投在长期的资产里面，一旦市场出现调整，净值回撤也相对较大，资金的稳定性则会承受较大的压力。故而，不太建议把短期资金过多地参与到长期资产的配置中，而长期的、稳定的资金，依然可以持有长债。

利率下行，拉长久期获取票息外溢资本利得

券商中国记者：上半年转债行情巨变，跌破面值数量创新高、转股价下修次数增多、发行规模大幅降低，好像已经不算是很好的固收+“加”的那个资产了。您如何看待这个现象？上半年比较有优势的固收+资产是什么？

王登峰：权益市场预期偏弱，转债市场的风险事件，增加了固收“+”的不确定性。

可转债的波动，跟个别转债风险（岭南转债、蓝盾转债等风险事件）和权益市场预期偏弱形成的负反馈有关。同时债券基金的申购和赎回也会影响固收+产品的预期和表现。

在联储降息的大背景下，比较有优势的固收+资产是黄金、美债等防御性资产。

黄金过去两年也一直处于牛市。在过去两年里，美国的实际利率持续走高，是一些其他因素主导了黄金的涨势，使其在这个环境中依然可以连创新高。

过去全球央行购金的数量比2022年之前增长了2—3倍，但是供给的弹性相对较弱。这种背景下面，供需的平衡就被打破了，金价就会上涨。另外，从避险属性的角度考虑，地缘政治事件对黄金形成了强支撑。

我们对美债也还是偏乐观，因为其高性价比，绝对收益率比较吸引人。

券商中国记者：既然讲到了联储降息，那我们来谈谈美元理财产品。美元存款利率与美联储货币政策高度相关，现在美联储降息信号已经很明朗了，近期美元存款、美债等相关产品利率纷纷下调。就您的关注，降息预期目前是否已经传导至同业美元理财产品的净值？如果真的降息，那这些产品将会如何做资产配置上的变更来稳定收益？

王登峰：以往联储的降息几乎是一步到位的，但这次不同，这次降息市场已经有了比较充分的预期，将会是一个渐进式的过程，是挂钩全球经济一些主要数据指标来调整的 。

在利率下行的背景下，拉长久期还是可以获取票息外溢带来的资本利得。当然前提条件是我们配置资金的期限也要相对拉长，不能用短期资金去做长久期的安排，即资产的久期和资金的久期要有一定的匹配度，这是需要注意的。

联储降息的过程当中，我们会去配置全球性的资产，试图获取一些相对较稳定的收益。但是，汇率的波动有可能会抵消掉这一部分收益。过去这一个月以来，人民币大幅升值，如果是通过人民币换美元，再用美元进行投资的话，希望投资者必须考虑汇率波动风险。

贝莱德建信理财发行的贝远美元固定收益类理财产品系列，主要投资标的以境内外的美元存款为主。考虑到用户对于稳定性的诉求，我们后续储备的产品会投资一些境外美元债券。

贝莱德建信理财目前获批的QDII额度总共有1.7亿美金，我们后续还准备持续发行QDII产品。

校对：祝甜婷