债市近期回调显著，10年期国债重回2.2%以上。强烈的监管信号成为短期债市空头最大的信心，而坚定看多者则在等待美联储9月降息打开利率进一步下行空间。

“于债市而言，当前市场博弈的核心逻辑或仍在于央行态度以及后续操作下资金面的变化，不论是大行卖债、交易商协会提示国债交易违规行为，在支持性的货币政策立场之下，旨在稳定长端利率，营造良好的货币金融环境，而非形成趋势性逆转，更多体现信号意义和预期引导，以时间换空间，等待与财政配合的时间点。”民生证券固定收益首席分析师谭逸鸣近期表示。

多位接受券商中国记者采访的市场人士也表示，在宽货币预期依旧明确的环境下，预计债市整体走强的格局仍然会延续。中短期而言，9月美联储降息成为大概率事件，在外部压力减轻的背景下，债市多头可能发起新一轮的进攻。

多重枷锁拉住债牛

“债券市场当前的风险偏好非常高，交易行为趋同的倾向比较明显，监管的一系列举措也有利于为市场降温，让市场各方也冷静一些。”一位券商自营人士在接受券商中国记者采访时表示，“最新一轮降息以后市场情绪过于亢奋，认为监管层对利率市场的关注有所放松，结果证明过于乐观了。”

7月以来，债券市场持续走牛，10年期国债到期收益率一度到达了2.1%的低位，市场各方做多情绪强烈。在此背景下，监管层加强了对债券市场交易行为的引导和监管。

最新的央行二季度货币政策执行报告提及“一些资管产品的长债配置增多，……未来市场利率回升时，相关资管产品净值回撤也会很大”，并提出要“对金融机构持有债券资产的风险敞口开展压力测试，防范利率风险”。

上周，多家国有大行在交易日内持续卖出手中的长期国债。8月5日，多家国有大行通过货币中介持续大额卖出包括10年期活跃券在内的7—10年期的国债新券，净卖出规模超200亿元。市场利率随之回调。随后几日，多家大行进行持续性的卖出。

东方金诚研究发展部总监冯琳表示，大行卖债并释放强信号，可以通过阶段性改变债市供需关系，以及抑制交易行为、降低市场流动性，引导长债收益率回归合理区间。

“根本目的在于防范利率风险，维护金融体系稳定性。背后是中小银行和非银机构过度买债，在造成资金空转，助推长债收益率过快下行的同时，客观上也积累了一定风险。”冯琳表示。

事实上，在大行持续卖债的过程中，以农商行为主的资金却在大举买入，上周农商银行净买入规模为3079亿元，其中净买入利率债2032亿元。

8月7日，银行间市场交易商协会发布公告，对常熟银行、江南农商行、昆山农商行、苏农银行4家农商银行启动自律调查。

日前，又有市场消息称，继监管部门对债市调控力度升级后，国内多家券商自发采取了限制措施，有机构甚至暂停了部分期限的国债交易。

不过，有业内人士对券商中国记者表示，在近期监管态势趋严的背景下，“一些券商可能加强了对于部分品种的头寸管理，和监管的关系可能不大。”

市场信心犹在

虽然债券市场急速回调，但是整体而言，市场各方对于后市仍然充满信心。前述券商自营人士就坦言，并不会因为短期的波动而减少头寸，后市债券市场仍然有较好的机会。

“大行卖债等行为，可能就是强化对市场预期的管理，防止收益率太低带来的后市风险，相当于对市场提供了一个扰动。”开源证券首席固定收益分析师陈曦对券商中国记者表示。

冯琳也表示，市场对基本面的预期偏弱，在当前宏观经济存在新旧动能转换阵痛，物价水平偏低的局面下，下半年货币政策将在稳增长方面持续用力、更加给力，降息降准仍有空间。因此，尽管短期调整压力较大，但从中长期视角看，债市整体趋势尚未根本性逆转。

“近期央行一直在提示长端利率风险，市场情绪比较谨慎。未来，如果降准释放中长期流动性可以支持国债地方债发行，避免对市场造成过大的供给冲击并抬升政府融资成本。降准可以提振投资者信心，从而稳定资本市场，尤其是权益市场的表现。”中信证券首席经济学家明明对券商中国记者表示：“央行年内仍有降准可能，幅度可能在25个基点，释放5000亿元流动性；如果央行短期内不降准，也大概率会通过OMO投放流动性。在宽货币预期依旧明确的环境下，预计债市整体走强的格局仍然会延续。”

9月或成关键阶段

在多方因素扰动之下，近期利率震荡上行概率较大，一些机构人士认为，9月美联储降息与否成为市场变化的一个重要因素。

“目前美国经济放缓节奏有所加快，但还未出现经济即将失速的迹象，当前市场交易有所夸大美国经济衰退的概率。若9月议息会议前无重大超预期冲击，预计美联储在9月议息会议降息25bps概率较高，鲍威尔在7月底的议息会议上表示降息50bps不是目前的考虑事项，但是若美国经济后续较快速下行，则存在四季度降息50bps或者连续降息的可能性。”明明表示。

他认为，对于国内债市而言，海外货币政策转松意味着宽货币的外部制约边际缓解；美国降息落地后中美利差预计会收窄，有助于国内汇率稳定和资本流入，对债市整体偏利好。

冯琳也表示，随着美国通胀持续回落、劳动力市场降温，加之经济下行风险加剧，美联储降息条件已接近达成。在7月不降息且10月没有议息会议的情况下，考虑到失业率可能超预期上升从而导致“行动太晚”的风险，美联储在9月开启首次降息是大概率事件。随着美联储降息落地，国内货币政策面临的外部均衡压力将得到缓解，这有助于打开四季度降息空间，从这个角度看，对国内债市构成一定利好。

不过，监管的态度仍然值得关注。“我们还是要对市场和监管保持敬畏，利率下行过快会带来多方面的连锁反应，后市虽然还有空间，但是波动性加大的概率也很高，要更加谨慎。”前述券商自营人士表示。

明明也表示，对于债市而言，配置价值回归但预计波动仍大。“截至8月12日，国债收益率曲线已经基本回到7月22日降息时的点位，配置价值有所回归，但短期内的行情波动仍受到机构行为的主导，在央行提示资管产品收益率问题后，需要提防赎回反馈的重演。”

校对：祝甜婷‍‍‍‍‍‍‍