【导读】全球处于“衰退交易”阶段，中国资产吸引力日益凸显。

中国基金报记者 李树超 曹雯璟 张玲

近期海外市场上演“过山车”行情。8月5日，全球股市遭遇“黑色星期一”，日经225指数大跌12.4%，韩国KOSPI指数大跌逾8%，纳斯达克指数、标普500指数、道琼斯工业平均指数、英国富时100指数等均跌逾2%。不过在经历了一轮暴跌后，全球大部分市场又扭转颓势，出现反弹。

海外股市出现剧烈震荡原因何在？后续行情将如何演绎？面对不确定的市场环境，海外投资还需要注意哪些风险？为此，中国基金报采访了嘉实基金董事总经理、嘉实美国成长基金经理张自力，汇添富基金指数与量化投资部副总监过蓓蓓，景顺长城ETF与创新投资部基金经理张晓南，博时基金境外投资部基金经理赵宪成，国泰央企改革基金经理张容赫，汇丰晋信基金QDII多元资产投资经理何思遥，共同把脉全球资本市场，挖掘投资机会。

张自力：短期不确定性是无法准确预测的，投资中必然面对风险事件，“鸡蛋不放在同一个篮子里”是最朴素的常识，往往蕴含着最深刻的远见。

过蓓蓓：目前无论是从市盈率还是从股权风险溢价来看，中国权益资产的估值相对于其他主要发达国家都较低，当全球经济增速不及预期、衰退风险增加、发达市场的过高估值难以持续，那么，中国资产的相对安全性就会凸显。

张晓南：当前中国资产处在估值洼地，A股和港股在回调后呈现出非常好的投资性价比。而我国正在稳步推进经济高质量发展，随着上市公司业绩的好转，将更进一步提升中国资产的吸引力。

赵宪成：尽管短期内国内经济仍面临挑战，但中国市场有望在资金边际宽松、政策支持和内部增长动力的推动下，展现出韧性和增长潜力。

张容赫：A股已经充分提前交易海外衰退这一最大利空，海外宽松也正在为我们打开了政策空间，党的二十届三中全会的胜利召开为中国经济前行指明了方向。结合无风险收益率，当前的A股估值水平极具性价比，具有非常高的投资价值。

何思遥：当前A股市场，包括港股市场有一些资产估值在全球范围内性价比突出。另外，由于中国市场与海外其他市场相关性较低，资金也许会从分散的角度进行一定程度配置。

多因素导致海外股市剧烈震荡

中国基金报：如何看待本轮全球资本市场的剧烈波动？海外股市出现剧烈震荡原因何在？

张自力：7月以来，全球资本市场经历了多重宏观事件冲击，美股在7月中旬开始了小盘风格的大幅走强。在7月末8月初，随着日本央行加息措施的突然推出，日本利率抬升、日元升值，直接带来全球基于日元和日债的套息交易的反转，引发“黑色星期一”。日本已经维持长达30年的低利率环境，包括部分时间的负利率状态，全球有海量规模的资金进行了借入日元的套息交易，在本次日本加息后，对全球资本市场产生短期剧烈冲击。

赵宪成：首先，美国经济数据疲软如制造业PMI和非农就业数据均不及市场预期，加剧了市场对处于高利率环境下的美国经济衰退的担忧；其次，近期美股正值二季度财报发布期，部分前期涨幅较大的美股科技股二季报低于预期或者三季报指引不高，尤其是对人工智能投资回报的不确定性引发了市场忧虑；第三，日本央行7月末超预期加息15BP，而同时美国经济数据走弱加剧了市场对美联储9月的降息预期，带动美债利率下行、美日利差快速收窄，日元大幅升值，致使规模庞大的日元套息交易平仓，流动性冲击和恐慌情绪蔓延造成全球股市抛售压力加大，市场大幅下挫。

张容赫：海外环境在过去一个月出现了巨大波动，从特朗普遇刺开始，到拜登退选哈里斯参选，再到美国的多项经济数据低于预期使得降息交易升温，而日本央行的加息导致的日元升值则成为导火索。我们认为，所谓套息交易的逆转是近期海外市场剧烈波动的表面原因，但美债收益率曲线的倒挂修复在即，可能才是更深层次的原因。

何思遥：在全球市场大跌之前，其实已经有一些迹象表明风险偏好在走弱，比如美国的经济数据在7月总体指向趋弱，自7月中旬美国通胀超预期降温以来，美联储的降息交易就已开启；非常火热的日元套息交易亦开始松动，日元开始大幅升值，日股也呈现波动率走高和下跌的状态。本轮市场的震荡，如果要究其根本原因，还是在于市场对于美国衰退的担忧，加之前期龙头公司涨幅较大，估值偏高，二季度盈利又未持续给予较大惊喜。

张晓南：随着日本结束零利率时代开始加息，套利资金开始回流，伴随着日元大幅升值，进一步推动了资金回流。同时，美联储降息预期逐渐增强，尤其是近期超预期的美国非农就业等数据引发了市场对美国经济衰退的担忧，更引发了对全球风险资产尤其是权益资产的抛售。此外，近期科技龙头公布的财报中，AI相关的资本开支快速扩张且并未为当期利润带来等比例增长，也引发了投资者对AI技术的一定质疑，在某种程度上加剧了市场波动。

海外市场未来或仍将“软着陆”

中国基金报：结合全球宏观环境、货币政策等因素，海外市场表现后续将如何演绎？

过蓓蓓：首先，日本央行近期表态不会在市场波动期间加息，这有利于平稳全球投资者情绪、降低资产波动率。其次，美国就业数据一定程度上受到了天气影响，未来还需要更多的数据验证其经济是否确实进入衰退。市场此前较为充分交易了美国经济“软着陆”的预期，这段时间的高波动行情可以看作是对“拥挤交易”的修复。而且，从美股定期报告披露的情况来看，大部分行业的盈利增长均超出市场预期，流动性风险造成的市场高波动掩盖了上市公司基本面的优势。因此，海外市场未来或仍将回到“软着陆”的逻辑，仍然存在向上的空间。

张自力：日本央行升息是一个突发过程，预期这一“灰犀牛”事件不会再次发生。此外，市场对美国经济进入衰退有所担忧，主要是部分经济数据有所异常。在美联储也有较高概率开启降息通道的预期下，市场已经在7月开始了降息交易，可以预期全球市场将逐步进入更宽松的货币环境，对权益类资产以及成长风格更加有利。

赵宪成：日股市场的短期波动可能持续，但幅度或将逐渐减弱，本轮短期流动性冲击导致的价格下跌有望在中长期给基本面优异的公司创造较大修复空间。美股市场上，后续如果经济数据持续恶化，美股尤其是高估值板块或将进一步调整；反之，如果经济数据稳定或改善，可能会为股市提供支撑。此外，若美联储维持鹰派导致降息幅度不及预期，或对美股市场产生负面影响。

何思遥：尽管本轮调整从形式上看比较剧烈，但从基本面的趋势来看，这个方向并不算意外。目前市场担忧的因素需要数据来验证，也需要货币政策调整后来观察效果，在没有看到明确信号前或维持震荡。而后续如果仍按照“软着陆”的方向行进，则风险资产在降息助力下仍将有所表现，如更多迹象表明可能会有“硬着陆”的风险，则还是需要注意风险。

张晓南：仍然看好以科技股为代表的纳指科技市值加权指数及费城半导体指数。当前美联储9月份降息预期高涨，如果美国经济仍能维持在温和降温、“软着陆”的情形下，则降息将会有利于成长股的上涨。在降息周期初期，业绩反转的中小市值公司可能表现更为出色，后续科技龙头公司或仍将具有较强劲的上涨动力。

当前A股估值水平极具性价比

中国基金报：海外市场的剧烈波动，会给我国市场带来哪些影响？

张自力：中国拥有全球相对更加稳定的经济社会状态和安全环境，在经济体量、外汇储备及汇兑和资本政策的保护下，国际资本对国内市场的参与方式较为明确，也没有相关的套息交易资金配置，总体相对更加免受国际资本大幅调整带来的冲击。随着近期国家不断出台各类刺激政策，包括产业政策、消费引导等，以及央行新的更具针对性的货币工具投放，预期下半年国内经济将比上半年更有起色，国内股票市场将逐步展现其估值优势。

过蓓蓓：影响中国市场的主要因素在于国内宏观基本面的复苏态势。外部因素的缓解有助于释放货币政策空间，可以给予经济更多的稳定托举政策。同时，全球波动性增加的大环境下，中国资产的低波动特征将有利于配置资金考虑增加配置。

赵宪成：随着美联储在9月降息预期的增强，全球流动性的逐步宽松可能为中国市场带来支撑，中国股票的低估值优势和美联储降息周期下人民币资产升值的潜力可能吸引外资流入，为市场提供中长期投资潜力。综合来看，尽管短期内国内经济仍面临挑战，但中国市场有望在资金边际宽松、政策支持和内部增长动力的推动下，展现出韧性和增长潜力。

张容赫：A股已经充分提前交易海外衰退这一最大利空，海外宽松也正在为我们打开政策空间，党的二十届三中全会的胜利召开为中国经济的前行指明了方向。结合当前的无风险收益率，我们认为，当前的A股估值水平极具性价比，具有非常高的投资价值。

张晓南：目前外围市场情绪已经出现回暖，前期的剧烈波动目前已告一段落。虽然从现在看市场波动仍然较大，但当前对利空因素已基本定价，市场开始关注新的增长点。

中国资产吸引力日益凸显

中国基金报：有观点认为，随着美联储9月降息概率大幅提升，全球资金或从估值较高资产向估值较低资产切换，中国资产或成为全球资金更好选择。你怎么看全球资本市场巨震之下，中国资产配置的吸引力？

张晓南：目前全球处于“衰退交易”阶段，中国资产的吸引力在此阶段以后或将显现。当美联储确定降息之后，叠加日本央行对加息节奏的放缓，全球流动性将得到有效改善。当前中国资产处在估值洼地，A股和港股在回调后呈现出非常好的投资性价比。而我国正在稳步推进经济高质量发展，上市公司业绩好转将更进一步提升中国资产的吸引力。

何思遥：中国的债券资产在本年度一直获得外资的流入，进行汇率对冲后的高收益和低波动对海外资金而言是比较优质的资产。美联储降息有助于降低无风险收益率，这对非美市场一般都是有利的。当前A股市场，包括港股市场有一些资产估值在全球范围内性价比突出。另外，由于中国市场与海外其他市场相关性较低，资金也许也会从分散的角度进行一定程度配置。

过蓓蓓：首先，目前无论是从市盈率还是从股权风险溢价来看，中国权益资产的估值相对于其他主要发达国家都是较低的，当全球经济增速不及预期、衰退风险增加、发达市场的过高估值难以持续，那么中国资产的相对安全性就会凸显。其次，人民币的汇率压力减轻，国内货币政策的空间也将逐步打开，那么未来中国宏观经济向好的确定性提升将提高中国资产的基本面价值，而这一点目前来看可能尚未被市场充分定价。

赵宪成：全球资本市场巨震的背景下，中国资产配置的吸引力正日益凸显。近期全球市场经历了剧烈波动，但A股和港股市场表现出相对独立性和稳定性，下跌幅度较小，显示出较强的抗风险能力。随着全球降息周期的开启，中国经济的相对韧性、稳增长政策，以及估值的相对优势将有望吸引全球资金回流。

以长期投资回报为目标

避免追涨杀跌

中国基金报：近年来，普通投资者借助公募QDII产品大力投向美国、日本等股票市场，在当前海外股市大幅震荡期间，普通投资者该如何做好应对？

何思遥：在海外投资过程中切忌追涨杀跌。像美国、日本的权益市场，全球的投资人都在参与，投资人的结构以机构为主，普通投资者进入这样的市场，还是要以长期投资作为目标，避免过重的投机，尤其是当前个别QDII、ETF已经出现较高溢价率，应注意这样的溢价率带来的额外风险。在市场发生剧烈变动的时候，可以多了解市场专业人士的分析，理解波动背后的原因，结合自身的风险承受能力、资金的投资期限等作出合理的决策。

赵宪成：对于普通投资者来说，在当前海外市场波动率上升的阶段，对于资产的分散化配置和市场节奏的把握便显得尤为重要，避免盲目跟风买入或卖出。尽管短期内股票市场受到流动性和情绪冲击出现大幅波动，但长期趋势通常是由基本面决定的。建议持有QDII产品的普通投资者关注美国、日本等市场的长期基本面，而非短期波动。此外，采用定投策略，有助于投资者克服市场波动，降低择时风险，提升长期收益。

过蓓蓓：全球资产自2021年开始进入低相关性阶段，利用国别资产进行资产配置非常重要。从今年开始，全球资产的相关性逐渐走强，此次日元套息交易平仓造成全球资产同时大幅波动也提醒投资者，未来资产配置需要考虑的因素或有所不同，难度也在增加，尤其是对于不确定性较大的市场，识别和管理风险的重要性高于对资产收益的判断。在这种情况下，通过风险平价等方法对各个资产的风险进行合理配置，可以有效降低资产组合的整体波动，同时也能获取合理的预期收益。

张自力：当前的短期震荡，实际上是一个市场“倒车接人”的投资机会。目前，在美联储即将进入降息通道、日本不再加息并维持宽松流动性的大背景下，应该作出中长期货币环境向好的判断。美国经济没有衰退的关键指标，美联储依然以压制通胀为首要政策考量。投资者可从自身的风险承受能力和投资时限，配置相应比例的资产，选择和自身现有资产相关性低的资产进行配置。

仍需关注美联储降息决策和地缘政治风险

中国基金报：全球市场巨震之后，后续还需要注意哪些风险或不确定性因素？

张晓南：站在当前时点来看，仍然需要关注全球其他经济体的政策风险及地缘政治风险。当前市场认为美联储9月份开始降息的概率高，但如果近期数据被证明为例外数据，后续劳动力市场持续回暖甚至再次抬高通胀，则美联储降息的不确定性会再次上升。同时，欧洲央行、日本央行也可能由于本国经济发展的问题推出意料之外的政策，而这也将再次增加市场的不确定性。另外，目前欧洲、中东等地都存在地缘政治摩擦，局部局势的变化也可能对资源品等大宗商品的价格带来影响，可能会间接影响权益市场表现，也是要关注的风险点。

何思遥：需要注意全球经济未来的增长动能的变化。美国经济增长的走势是否真的出现衰退风险；日元套息交易目前可能有相当一部分头寸已经了结，但此次日本央行在政策沟通上出现失误而带来本土市场的巨震，仍然会让投资人担忧未来的政策失误；以及市场还在讨论的美联储是否已经出现政策滞后。总体来说，风险情绪经历这一次较为明显受损，短期快速恢复可能并不容易。此外，中东的地缘风险还悬而未决，美国的选战也正激烈，随时都有可能扰动市场。

赵宪成：市场对美联储9月的降息预期较高，后续需要密切关注美联储关于降息的表态和决策，这将对全球资金流向和市场情绪产生重大影响。日本货币政策调整可能会导致日元汇率波动，对全球市场产生连锁反应。此外，还应关注美国经济数据走弱的风险。美国大选的不确定性，以及地缘政治风险。

过蓓蓓：首先，短期内还是需要关注此次流动性风险释放的持续性。其次，目前资本市场对于美联储的降息预期基本已经定价到位，再通胀风险概率较低，所以更需要关注美国经济“软着陆”的确认，未来美国通胀、就业、PMI等相关经济数据的公布预计会对市场造成持续扰动。最后，美国大选会影响未来全球经济竞争环境的变化，从而影响全球资本市场走势。预计这种不确定性的影响会持续到11月大选尘埃落定之后。

张自力：需要关注国际经济整体运行状况、是否有局部风险释放，以及关注政治风向变化和潜在的国际安全形势对资本市场的扰动。也需要关注前沿科技不断突破以及产业化带来的奇点时刻，避免错过投资机会。

编辑：小茉

审核：木鱼