▲大成基金基金经理 刘旭

编者按：随着中国资产管理行业高速发展，A股市场已走进机构领唱的新时代，为此，证券时报·券商中国特推出大型系列报道“大家”，对话资管行业领军人物，专访长期业绩表现优异且拥有独特投资理念的财富掌门人，以便帮助投资者更加深入地了解资管机构、理解价值投资，为中国资本市场的高质量发展锦上添花。敬请读者多提宝贵意见，并为证券时报·券商中国推荐更多您最敬佩的投资精英，我们将会带领大家一起走近“大家”。

股市跌宕起伏，风格不断切换，能够连续多年持续跑赢沪深300指数，短中长期均获得显著超额收益的基金经理可谓凤毛麟角，大成基金基金经理刘旭正是其中之一。

刘旭中学时代是专业乒乓球队员，后就读于厦门大学，获管理学硕士学位，有超过12年从业经历，其中超8年投资管理经验；2009年硕士毕业后曾在毕马威华振会计师事务所任审计师；2011年2月转到广发证券研究所任研究员；2013年5月加盟大成基金研究部任研究员，后任基金经理、股票投资部总监、公司董事总经理。

刘旭目前在管七只基金，截至2023年9月30日，所有产品均获得了正收益。其中管理时间最长最有代表性的为大成高新技术产业基金，大成高新技术产业过去7个年度连续跑赢沪深300，并两度获得基金行业权益类奖项大满贯。刘旭自2015年7月29日管理该基金，到今年9月30日，取得任职收益271%（同期业绩比较基准收益率为-12.60%），任职年化收益为17.38%。

作为中生代基金经理中的代表性人物，刘旭如何形成自己的投资风格？他对价值投资有何理解？如何把价值投资做到知行合一？券商中国记者日前专访了刘旭，他真诚坦率，讲述了价值投资的深刻内涵，以及价值投资之路的艰难和不易。

精彩提要：

“我是可以被延迟满足甚至性格上比较‘钝’的人，这与价值投资理念比较适配，在面对市场大跌甚至熔断时，我不会感到很恐惧，在市场大涨时也不会特别乐观。如果对波动和噪声反应太敏感，在市场波动很大时，很容易被动或主动做出很多操作性行为，来缓解内心的焦虑和恐惧，对投资不利。”

“贪婪和恐惧是人的天性，如果有超越当下市场的认知，能前瞻性看到企业的价值，就有底气‘在大家贪婪的时候你恐惧、在大家恐惧的时候你贪婪’。”

“我们情绪波动的根源是对企业价值的理解不够，从这个角度，我对自己能力要求的压力，远远大于市场波动带来的压力。”

“全方位能力的建设过程非常漫长，需要一定的天分，更需要数十年如一日的勤奋和刻苦，每天进步一点点，从操作上，你可能感受不出来我的理解不一样了，但我自己心里知道这种变化。我希望通过日积月累、水滴石穿，慢慢捅破一层层的窗户纸，最后见到事物的真相。”

“再好的公司如果买贵了也会有风险，因为未来不可预测。我是希望越安全越好。这个安全可能是产业地位带来的，也可能是报表带来的，一般 PE不超过 20、 PB 尽量不超过2。当然也不是越便宜越好，还要看行业，现在有一堆 2倍PB的公司并不好。”

“随着投资生涯的不断积累，我越来越不敢谈能力圈了。因为研究越深，越觉得投资要审慎、要敬畏；因此觉得能力圈其实是很奢侈的事，不是我们自以为的样子。投资人最根本的能力圈不是看哪个行业，而在于是否有一个基础的、更具普适性的方法论，能够更准确地分析问题。经过多年训练，我已经习惯于以一种比较精确的方式描述世界、接触世界和分析世界，这是最重要的。”

“过去一个多月，只要手里有点闲钱，我都会申购大成高新技术，特别是市场创新低时，我肯定会申购。”

以下为采访实录：

只有常识，没有秘诀

券商中国记者：你管理的基金连续多年跑赢指数，获得了显著的超额收益，是否有什么秘诀？

刘旭：我是坚持长期主义的价值投资者，没有秘诀，只有常识。我买的很多公司都经过长期跟踪，有的跟了好多年，虽然有时也会看错，但长期下来，犯错的概率比多数同行要小一点。

其一，我不博弈，不赚认知以外的钱，对能力圈外的事物保持敬畏，很少“在意”市场涨跌和风格轮换；

其二，我不参与明显被高估的标的，比较注重安全边际，买入股票时非常慎重，会计算个股在悲观环境下的估值，尽量减少乐观预期证伪的风险，努力减少投资者在高位的风险暴露；

其三，我不太预判行情走势，更多是判断企业价值会怎么变化，用近乎苛刻的标准，挑选确定性较高的股票，然后长期持有。只要整体逻辑未变，就会一直持有到实现目标收益，中间较少择时，较少做波段。

券商中国记者：你如何走上价值投资的道路？

刘旭：我做投资7~8年时间，应该在从业两三年后，整个理念就已经固化下来了，就是基于企业价值去做投资。

我早期是大成基金首席权益投资官徐彦老师的助理，他比较古道热肠，愿意带我们，给了很多指导；他的言传身教也给我打了个样，让我知道长期坚持价值投资是正确选择；同时我自己在这方面可能也稍微有些天分，通过广泛阅读、深入思考、不断总结，比其他人吸收的更多一点，就这样逐步走上这条路。

券商中国记者：你说的天分是指什么？

刘旭：我是可以被延迟满足甚至性格上比较“钝”的人，这与价值投资理念比较适配，在面对市场大跌甚至熔断时，我不会感到很恐惧，在市场大涨时也不会特别乐观。如果对波动和噪声反应太敏感，在市场波动很大时，很容易被动或主动做出很多操作性行为，来缓解内心的焦虑和恐惧，对投资不利。

券商中国记者：你换手率较低，持股周期较长，如何控制市场波动对情绪的影响？

刘旭：我觉得首先是对能力的要求，其次才是对性格的要求。心态不好对应的是专业能力不够，对企业的真实价值看不清楚，在下跌或上涨的过程中，就很容易受情绪影响。在上涨时很乐观，只看到公司好的一面，在下跌时又很悲观，只看到不好的一面，其实它一直都是既有好的一面也有不好的一面，只不过你没有看到而已。

贪婪和恐惧是人的天性，如果有超越当下市场的认知，能前瞻性看到企业的价值，就有底气“在大家贪婪的时候你恐惧、在大家恐惧的时候你贪婪”。如果知道一家公司未来能涨很多倍，相信每个人都能保持很平和的心态。

我们情绪波动的根源是对企业价值的理解不够，从这个角度，我对自己能力要求的压力，远远大于市场波动带来的压力。

捅破一层又一层窗户纸，才能看到真相

券商中国记者：你对自己哪些方面的能力要求很高？

刘旭：在我看来价值投资不只是理念，这个理念的背后需要强大的能力支撑，包括对很多行业商业常识的理解，以及商业常识背后的方法论，是否有足够理性分析的态度等。价值投资是一个有着丰富内涵的整体，包括知识体系、思维框架、投资能力等，是从理念到能力的一个系统工程。

券商中国记者：经常有人把价值投资归结为“大道至简”，你怎么看？

刘旭：社会在快速变化、技术也在快速发展，要超越大众的认知看到企业的价值，对企业价值建立清晰的判断非常不容易。2019-2020年对核心资产给予了非常高的溢价，当时很多基金经理言必称“天花板护城河”，大家都觉得挺简单的，回头看很多投资者没有赚到钱。“天花板护城河”只有短短6个字，但在这么复杂的社会中，有这么多生态的边界、监管的边界，只有极少数的生意可以很简单地描述，而且这还是因为它们做出了非常不一样的东西。概念就几个字，但要贯彻下去，真要上仓位，对研究的要求是非常高的。

我做了七八年的投资管理工作，前期还做了4年研究，但感觉在一些领域只是刚刚入门。社会很大、行业很多，我只能一个个突破，在我自己懂的有切身感受的，或者在做研究员期间看得比较多的行业中，慢慢加深认知，争取在自己懂的行业中把钱赚到，然后再随着能力的提高一点点一个个领域地去拓展。在不懂的领域，尽量减少它的上涨和下跌对自己心态的影响。

券商中国记者：你的投资方法论何时形成，如何迭代？

刘旭：2019年我形成了初步的投资框架，但在2021年又进行了非常多的修正和完善。我也是在上路之后发现，价值投资的内涵从字面上理解和从实践中经历完全不一样，实际运用时问题非常多，很多细节需要不断完善。

我原来的想法很硬、很程序化，比方学习了巴菲特的书，知道了“天花板”、“护城河”这些价值投资理念，但如何理解并在投资中融会贯通需要很长时间。因为每个生意及其背后的管理人均有不同特点，需要长期的经验积累和不断反思，才能够理解透彻这些特点，是非常有难度的。只有深入理解了不同生意模式后，才明白原来巴菲特说的“天花板”这三个字要这样去解读。

券商中国记者：为什么做价值投资这么难？

刘旭：我们常常想当然地以为世界是什么样子，其实我们离客观世界还差得很远。我们看待事物就像盲人摸象，你摸到大腿，我摸到鼻子，摸到什么就以为是什么。而能摸到什么，完全是路径依赖加上一部分性格。

所以，面对同样的事物，每个人能看到的都不一样。比如桌上这瓶水，咱俩看到的可能就不一样。面对同样的公司，我与巴菲特看到的也不一样，我怎么才能达到他的水平，一下子就能看到事物的本质？

做价值投资没有任何捷径，只能靠一个一个案例去积累，通过不断的血的教训，不断反思自己错在哪里，为什么会犯错，不断完善底层的方法论。

券商中国记者：你觉得自己现在有几层功力？

刘旭：我在内部经常说，我才做七八年投资，时间还太短，只能算投资小将，海外的投资大佬都有几十年投研经验，海外的分析师很多头发都白了才当上基金经理，现在我头发也白了，应该说是走过了第一阶段，后面还有漫漫长路要走。

我每天上班加班，很努力地思考，所有工作都是希望提升我看公司的功力，能够从更全面的角度，更客观理性地分析一家企业到底该值多少钱。等到水平足够高，能把眼罩摘开，就能看到全貌。

这是全方位能力的建设过程，非常漫长，需要一定的天分，更需要数十年如一日的勤奋和刻苦，每天进步一点点，我今天跟上个月、前一年，看问题肯定不一样，不是翻天覆地的变化，但总有些不同。从操作上，你可能感受不出来我的理解不一样了，但我自己心里知道这种变化。我做研究员时负责看家电，当时就在研究家电龙头公司，直到今天，我对这些公司的理解还在不断加深。

我希望通过日积月累、水滴石穿，慢慢捅破一层层的窗户纸，最后见到事物的真相。

五维选股，好公司+好价格

券商中国记者：你在公司研究中有什么变化？

刘旭：最早我更偏向于财务层面、行业竞争格局、是否赚钱等，经过多年不断迭代，我开始关注企业各方面的能力：企业家的个性风格、企业给社会创造的价值，它未来的战略以及在这个战略下它会成为怎么样的一家公司。因为底层的投资框架在不断变化，对公司的认识和理解也在不断变化。

券商中国记者：请结合投资案例，讲讲你如何成长？

刘旭：我2017年投资的一家公司，一直持有到现在，算是我投资时间最长的公司。这家公司一路跟过来，我慢慢从一片模糊知道什么叫产品、什么叫把产品做好，然后到什么叫运营、不同的运营方式为企业带来的影响，再到这个不同运营方式可能是企业家选择的结果，一个企业家的心有多大给企业带来的影响，包括治理结构、企业本身能力、行业的周期性等方方面面。可谓实践出真知，通过长期跟踪一些公司，可以加深我对企业的理解，提升我分析判断企业的能力。

券商中国记者：什么样的企业才算足够优秀与安全？

刘旭：在选择公司或者股票时，我侧重关注五个维度。

第一维是商业模式。包括公司产业链上的定价能力、客户对产品的认知和对产品价格的敏感程度，以及产品本身的技术迭代风险等等。

第二维是赛道长度。包括公司产品在行业的渗透率如何，以及市占率和竞争格局；产品能否有价格弹性，产品升级的空间有多大；企业能不能开拓出一些新的赛道，是否有更广阔的成长空间。

第三维是竞争优势。比较企业与其他同行，争取找到拥有独特竞争优势的公司，比如有独特产品、有精细化的运营体系、有超强的销售和渠道队伍、有无法复制的品牌优势等。

第四维是卓越管理。伟大的企业家会缔造伟大的企业，他会让企业能够超越行业的一些经济特性和阶段性限制。

第五维是估值友好。我很敬畏市场，对安全边际的要求较高，希望在较低估值时买入。

券商中国记者：能否介绍你挖掘到的牛股案例。

刘旭：我做投资大约7~8年，真正前瞻于市场看到机会，并且获得不错回报的，可能一只手是数得过来。在偶尔成功的几个案例里面，有几个共性，第一，企业它要具备一个点，形成清晰的竞争优势，能够让它在激烈的市场竞争中脱颖而出，而你刚好对这个点非常敏感，能很快GET到这个点，理解企业的竞争优势。第二，它们都比较便宜，能够提供一个有安全边际的估值水平，我自问没有能力战胜这个市场，不太敢买贵的东西。

券商中国记者：好行业、好公司、好价格你怎么排序？

刘旭：如果一定要排个先后的话，以我现在的水平，还是觉得好价格更重要一点。再好的公司如果买贵了也会有风险，因为未来不可预测。例如前几年核心资产暴涨，有家公司被炒到 100 倍PE，理由是只要未来十年每年增长15%就值得起这个价，没想到两年以后这家公司盈利就开始下滑。也许再过 5 年，我会觉得公司最重要，但我现在看公司还不那么准，所以对价格要求比较高，我喜欢稍微有点底，恐惧的时候没有那么恐惧的公司。

总体上，我是希望越安全越好。这个安全可能是产业地位带来的，也可能是报表带来的，一般 PE不超过 20、 PB 尽量不超过2。当然也不是越便宜越好，还要看行业，现在有一堆 2倍PB的公司并不好。

券商中国记者：你是说有估值陷阱？

刘旭：的确，便宜背后往往隐藏着风险，所以也不是越便宜越好，还要看其它影响企业发展的因素。社会在快速发展，很多企业家和管理层没有能力带领企业跟上产业的发展，所以坑很多，治理结构是其中之一，尤其是当一个企业竞争力没有那么突出的时候，它的治理结构就变得很重要了。

券商中国记者：在具体操作中，你怎么衡量风险与机会？

刘旭：我有财务工作经验，会比较多地用财务指标来衡量风险与机会，通常在投资决策中大约占到1/3左右权重。因为财务指标是已经发生的事实，能告诉我很多企业过去的经历，比如公司是怎样在上下游定价的，现金流是如何流转和回收的等等，据此可以大概率推演它未来可能的样子。财务报表中的科目我基本都会去看，相对而言更关注ROA（总资产收益率），因为我喜欢考核资产在剔除杠杆之后的基础回报能力如何。

但我认为财务指标只是理解企业的一个抓手，更重要的是怎样把财务报表与企业所处的产业更好地结合，单一的财务指标需要放在一个更大的产业分析框架内去看。比如，在白酒这个行业，可能 60%的毛利率就算很低了，但在制造业中，60%的毛利率就算很高了。所以要看企业最后到底是什么驱动的价值。

再比如，有些公司赚很多钱，账上有很多固定资产，我是学会计的，会计对资产的定义是未来能够创造现金流的东西才叫资产，未来会导致现金流出的东西叫负债，一项资产未来到底能不能创造现金流入，心里得有点数。

券商中国记者：你在选股中有没有一些反向指标，坚决不碰的那种？

刘旭：杠杆算是一个重要的反向指标，我通常不会选杠杆比较大的企业。因为杠杆是把双刃剑，既有可能增强收益也有可能放大风险。从长远来看，如果你可以通过杠杆把收益率推高，你的对手也可以，最终形成恶性竞争，导致全行业资产回报率走低。巴菲特也对依靠高杠杆产生高回报的企业非常警惕，他曾说：一个好企业应该在没有负债或极少负债的情况下，也能产生良好的回报。而那些高杠杆的企业在经济放缓时，往往很脆弱。

与时俱进，关注新科技、新产品

券商中国记者：市场风格一直在变，如果固守一成不变的价值投资理念，会否落后于时代？

刘旭：价值投资经过资本市场近百年的洗礼，概念本身从经济学上是立得住的，公司的内在价值取决于其长期自由现金流折现。只不过随着技术发展，社会的很多方面发生变化，比如技术、人才、资本的扩散速度比过去更快，新生事物可能会快速火爆，但能否赚钱却不好说。这种充分竞争模式较当年制造业、消费行业的模式要复杂太多，理解其未来价值也变得更加困难。这不能说价值投资失效，只能说时代、市场对价值投资者提出了更高的要求，要求你必须与时俱进，要能看清行业以及公司未来10年以后的发展前景，这需要很深的功力。

券商中国记者：从最早的家电行业，到现在的泛制造业，你是如何积累并拓展能力圈的？

刘旭：我把能力圈分为两个层面，第一个层面是千行百业的一些商业常识，每个行业都有不同的竞争格局、不同的关键点，需要不断积累这些常识和知识；第二是更底层的能力，就是怎么更理性地分析事物发展的方法论，更多是通过不断阅读以及不停地拆解案例，尽量把思考体系迭代得更加理性。

随着投资生涯的不断积累，我越来越不敢谈能力圈了。因为研究越深，越觉得投资要审慎、要敬畏；因此觉得能力圈其实是很奢侈的事，不是我们自以为的样子。投资人最根本的能力圈不是看哪个行业，而在于是否有一个基础的、更具普适性的方法论，能够更准确地分析问题。

经过多年训练，我已经习惯于以一种比较精确的方式描述世界、接触世界和分析世界，这是最重要的。

券商中国记者：你会否投资科技方向？

刘旭：科技是人类未来的主要方向，全社会新技术、新产品层出不穷，包括AI、自动驾驶等，作为基金经理，我非常关注科技的进步与发展趋势，希望弄清楚这个技术会往哪儿发展，并前瞻性地看到它的价值，而不是先考虑要不要买。虽然很多代表未来方向的东西现在都不赚钱，从财务数据上下不了手，但它以后可能会很赚钱，即使暂时不买，我也会重点关注，做一些储备。

券商中国记者：你怎么看上半年的AI热？

刘旭：今年上半年选择拥抱AI是一个比较正常的反馈，如果这么大的科技创新科技进步出来，我们还很沉静地在买入煤炭等等，也挺可怕的。不过，我没有做这个选择，因为AI在几年后会给人类带来多大的变化，需要做很深入的研究，很长时间的跟踪观察，才能得出比较客观的结论，在投资上我相对比较谨慎。

理解得够深，才能拿住牛股

券商中国记者：你希望赚什么样的钱？

刘旭：我想比较真诚地回答这个问题。我不能假装说我只想赚企业成长的钱，如果博弈能赚钱为什么不赚？因为赚钱是对客户负责的一个表现。但在客观上，这两种方法论是完全不同的，它所需要的能力体系也是不同的，不同方法论积累的方式也不同，我个人的禀赋更适合价值投资。

我觉得价值投资和ESG的理念是比较相通的，就是最后要做到可持续，比如说价值投资在股票上的体现，就是我最后要赚企业价值提高的钱，它的盈利增长了、市值提升了，大家都有钱赚，而不是我去割谁的韭菜，不是跟谁零和博弈。反映在企业的经营上，也是你经营的方式，在社会中生存、运行的方式是可持续的，是对你的生态、对你的伙伴友好的，最终目的是要让我们做的事业、企业做的事业，在历史的长河中可持续。

券商中国记者：你换手率比较低，持股时间较长，怎么才能拿住长期的牛股？

刘旭：我觉得拿住很多时候比买入更难，如果你买入的时候是情绪驱动的，在你持有的时候也会是情绪化的，所以，能不能拿住，考量的是你对这个公司的理解程度，还与你的潜在收益率目标有关系，就是你到底想赚什么样的钱，这个公司能不能满足你的目标，如果能满足你就能一直拿着了，如果你对它理解够深，也能够拿得住。说到底这既跟你对目标的预设有关，也跟你对它的理解程度有关。

券商中国记者：具体操作上你怎样控制回撤？

刘旭：我觉得还是要从企业本身出发，买入的每一只股票都要具备充分的安全边际；然后在企业出现高估时，降低它的仓位，减少风险资产的暴露度。

“安全边际”可以分为三个层次。一是估值，估值是企业基于盈利的估值水平，合理的估值是对投资者最好的保护，因为安全系数较高的公司其潜在收益足以作为风险补偿；二是企业的产业地位，如果企业所在的产业在5至10年内是比较稳定的，那调整到一定程度肯定是有价值的；三是企业家的能力和信仰，当企业家足够勤勉诚恳、坚韧不拔，团队足够优秀的时候，企业是具备长期价值的。

券商中国记者：市场中有句戏言说调研的时候“听董秘的话亏一半，听董事长的话亏完”，你们在日常企业调研中更关注哪些内容？

刘旭：我们去调研时，并不会完全相信企业人员说的内容，而是通过他的描述去判断，在对企业运营的重要的点上他到底有几斤几两，而不会轻易把他说的信息作为投资的标准去执行。

券商中国记者：要做好一个投资决策，对公司的了解到底要达到几层？

刘旭：这个问题非常好。一家公司的竞争力越清晰越容易研究，但往往很多时候我们需要在一家公司竞争力尚没有那么清晰的时候展开研究，这个过程很难。我有一个很有意思的经验，就是我去调研次数多的企业，可能投资效果不太好，而有些调研少或者无需调研的企业，反而效果还可以。我不调研都敢买，说明公司在一些点上已经很清晰，不需要那么频繁地去论证它竞争力到底怎么样、是否足够便宜。频繁调研意味着你有很多未知，有很多地方你心里拿不准，从概率分布上，说明只有一半看对的概率。所以，到底要研究几成，跟公司质地有密切关系。

券商中国记者：你怎么定义错误？

刘旭：没有清晰地评估企业的实际价值、实际竞争力，就像盲人摸象，没有看清这头象，没有看到公司很本质的东西就是错误。即使赚了很多钱但没有看清，我觉得也是失败，因为这种错误会为将来埋下隐患。

“以前是无知者无畏，现在是知道自己不知道”

券商中国记者：工作之余，你怎么学习和提升能力？

刘旭：做投资需要跳出来站在另一个维度去向下俯瞰各个资产的属性，在这个过程中既有细节又有整体，需要思考的能力。

我觉得大量阅读有助于提升思考的能力，特别是看历史，我最近看得比较多的是希腊历史。我发现，一个事物，大家觉得稳定是一个很好的特点，但真正稳定的事物进步的可能性就比较小。当处于不稳定状态，各种要素错综复杂激烈斗争，各种力量在较量，看似好像一片混乱，最后就有新生的希望，希腊、西欧都经历过这个阶段。

看公司也一样，很多公司看上去很稳定，但也可能没有未来。我只是举一个很小的例子，在投资中有千千万万这样的例子，这样的知识构筑了你的世界观和方法论，在没有系统思考这些东西之前，投资可能就有所偏颇。

券商中国记者：为什么你特别看重历史？

刘旭：因为历史提供了很好的案例，也有很多素材，大模型是要数据进来、数据出去，历史就提供了一个很好的数据进来的方式。数据进来以后，还要结合逻辑学、数学等工具，把语言描述不清的东西通过公式等描述清楚。

我们在看历史或者分析企业案例时，需要把它描述清晰，才有可能产生对世界认识的升级。如果一直用很模糊的语言去描述，你的认识不可能升级，就像用哈佛望远镜拍冥王星的时候粗粗糙糙的，你不知道是什么；新的望远镜出来后看得更精细了，你才知道它是什么样子，然后去研究、分析、预测；等未来人类可能飞过去的时候，就会看得更清晰，对它的理解也会不断深入。对历史与投资案例的挖掘和思考，一定程度上构筑了我的世界观和方法论。

券商中国记者：你如何评价自己？

刘旭：刚开始做投资时，什么都不懂，但不知道自己不知道，无知者无畏，现在是知道自己不知道。我在基金行业十多年，才基本搞明白基金行业的发展规律与主要公司的竞争优势，而基金经理要面对那么多行业，像是一个巨大的工厂，你在里面要有很多取舍，真的是很难，需要很长时间的积累。可能要积累二三十年，到60来岁，才知道各行各业是怎么运行的，企业家是怎么影响公司的。

因此，不能形成很固化的思考方式。发展是主旋律，随着生产力的发展，很多生产关系都会瓦解，做投资也一样。我时时刻刻告诫自己，要努力学习，尽量跟上社会和科技的发展。

券商中国记者：你做投资比较谨慎，是你的天性？

刘旭：我可能受徐彦老师的影响比较大，但我自己的性格也是如此，更重要的是，我意识到谨慎是一条对的路。如果对什么东西都过于乐观，可能会很快就出局了。

目标是长期跑赢一个标准宽基指数

券商中国记者：今年市场调整客户对基金经理提出了很多批评和要求，这会加重你的压力吗？

刘旭：从客观上对我的影响不太大，被骂几句也正常，这是投资工作很正常的一个组成部分。我更多是对自己能力的不足感到遗憾。

在基金经理里面我算很佛系的，但压力还是有的，我们有相对收益的排名压力，也有来自客户要求绝对收益的压力。所以我只能勤勉尽责，做好研究，谨慎对待每一笔投资，把客户的钱当自己的钱，自己愿意买，就帮大家一块买了。我可以保证肯定不会拿大家的钱去赌，如果万一还是亏损了，只能说自己能力还不够。

过去几个季度，我季报也写得挺详细，希望建立跟个人客户直接交流的通道，想让信息更对称，让散户持有人更了解替他们管钱的基金经理到底是怎么样的人，他的边界在哪里。所以我在季报中或直播中，都直言不讳地告诉大家，我有很多的缺点，这些缺点是什么、在哪里。

我也希望做得更好，考虑到散户追涨杀跌的特征，希望把净值曲线尽量做得更平稳一些、波动率小、更友好，让大家在持有过程中能够获得感更强一些。我不参与明显被高估的标的，在市场明显高估的时候，我们对新发基金会适当控制规模，希望减少投资者在高位的风险暴露。

券商中国记者：做价值投资很多时候要面对很多诱惑、忍受孤独和寂寞，你是怎样坚持下来的？

刘旭：每家基金公司的投研文化不同，有些公司认识到了短期业绩充满了不确定性和不可持续性，所以对基金经理会有更长周期的考核，甚至更多引入过程考核。我很幸运，我们团队，无论公司总经理还是分管领导，都很专业，充分理解这一点，对我们很包容，会给我们时间去缓冲。所以，选择一个符合自己理念的团队，也是职业生涯很重要的一部分。

当然，我们也要知道自己有几斤几两，你坚持的东西最后得是对的，如果你看错了，领导最后也没有办法帮你开脱，所以能力才是最重要的。

券商中国记者：你对基金经理这个职业有什么样的价值判断？

刘旭：从美国资本市场来看，最后想跑赢指数是很困难的一件事，巴菲特做过一个测试，选了几个人在10年内要跑赢标普500，最后好像挺多都没跑赢的。在有效的资本市场里，这都是一件很难的事。所以，我觉得价值投资就是在职业生涯内能把指数跑赢，跑赢一个标准宽基指数，这就是给持有人创造价值了，这也是我的职业目标。

券商中国记者：你的费率挂钩业绩的新产品——大成至信回报三年定开正在发售，能介绍一下这只新基金吗？

刘旭：大成至信回报是一只费率创新、优化投资体验的产品，它是公募费率改革后首批与业绩挂钩的浮动费率基金。首先，它在开放期不收取基础管理费，封闭期的固定管理费为0.5%，只有在封闭期内业绩为正时，才会收取另外0.5%的或有管理费。第二，封闭期内基金年化收益率超过8%且超业绩基准，则收取超额部分的20%为业绩报酬，但最高不超过1%/年。所以基金的优点一是按照基金业绩表现分档收取管理费，实现与持有人利益共担；二是激励管理人进一步充分发挥主动管理能力，追求长期业绩；三是降低投资成本，也是助力提升投资者获得感。

对于基金管理者来说，这种产品有更强的基准感，而且它是三年期的，需要三年跑完，是一个长期的激励。

对未来市场的观点

券商中国记者：你如何看市场的未来走向？

刘旭：巴菲特说过“股票市场短期是投票器，长期是称重机”，所以我不太预判大家短期会往哪个方向投票。第一预测市场风格轮动很难，也没有复利；第二随着我的管理规模扩大，已不太适合去做短期轮动，所以我更多是基于企业价值判断做投资。虽然市场还存在结构性高估，但从中长期看，有些公司已经出现比较明显的投资价值。

券商中国记者：你关注哪些投资方向？

刘旭：我觉得从产业前景角度来说，跟科技相关的产业无疑是最重要的一个方向，包括生物医药、半导体等等。但从投资角度来说，需要同时考虑产业前景与竞争格局，关注的行业要素也更多。所以，我不只看有远大空间的行业，也关注传统行业。

俗话说：三百六十行，行行出状元，没有不赚钱的行业，只有不赚钱的企业。任何一个行业里都有非常优秀的团队，通过努力拼搏能够突破行业的限制，甚至一定程度上打破行业天花板。我更倾向于投资那些形成显著差异化竞争力的公司，而且这个差异优势是无法通过资本去复制的。一些竞争格局相对比较稳定的行业，虽然没有那么大的成长空间，但是企业的竞争力和现金流的创造能力都很好，具体操作中我会侧重寻找两类投资机会：一是能够做到产业升级的公司；二是存量经济中的优秀公司。

券商中国记者：你近期是否自购过基金？

刘旭：过去一个多月，只要手里有点闲钱，我都会申购大成高新技术，特别是市场创新低时，我肯定会申购。

数据来源：

1.刘旭任职大成高新技术产业收益来自大成基金，已经托管行复核，基准及沪深300收益来自Wind，截至2023/09/30。大成高新技术产业基金各年度收益来自大成高新技术各年度报告，沪深300收益来自Wind，截至2022/12/31。刘旭管理产品业绩及基准来自各基金季度2023年第三季度报告，截至2023/09/30。

2.奖项数据：大成高新技术产业获金牛基金（中国证券报2022/08/29、2019/04/14），明星基金（券商中国2022/07/29、2019/03/21）、金基金（上海证券报2022/11/14、2021/07/13、2020/07/06、2019/04/25）。

3.注：截至2023/09/30，刘旭在管产品（A类份额）如下，业绩数据来自各基金历年年度报告及2023年第三季度报告。

（1）大成高新技术产业A成立日：2015/02/03。业绩比较基准：中证700指数收益率*80%+恒生指数收益率*10%+中证综合债指数收益率*10%。最近5个完整会计年度（2018年-2022年）基金及业绩比较基准收益率分别为：-15.75%/-25.61%、42.20%/26.30%、60.26%/23.41%、27.95%/7.39%、-17.92%/-18.54%。历任基金经理及任职时间：徐彦(2015/02/03-2018/09/11)、刘旭(2015/07/29至今)。

（2）大成优势企业A成立日：2019/12/24。业绩比较基准：沪深300指数收益率*70%+中证综合债券指数收益率*20%+恒生指数收益率*10%。自合同生效当年开始所有完整会计年度（2020年-2022年）基金及业绩比较基准收益率分别为：69.06%/19.27%、25.24%/-3.80%、-18.15%/-16.10%。历任基金经理及任职时间：刘旭(2019/12/24至今)。

（3）大成睿裕六个月持有A成立日：2020/06/05。业绩比较基准：沪深300指数收益率*70%+中证综合债券指数收益率*20%+恒生指数收益率*10%。自合同生效当年开始所有完整会计年度（2021年-2022年）基金及业绩比较基准收益率分别为：16.71%/-3.80%、-14.45%/-16.10%。历任基金经理及任职时间：刘旭(2020/06/05至今)、朱倩(2022/11/27至今)。

（4）大成睿鑫A成立日：2020/08/11。业绩比较基准：沪深300指数收益率*75%+中证综合债券指数收益率*15%+恒生指数收益率*10%。自合同生效当年开始所有完整会计年度（2021年-2022年）基金及业绩比较基准收益率分别为：15.23%/-4.35%、-15.45%/-17.31%。历任基金经理及任职时间：刘旭(2020/08/11至今)。

（5）大成核心价值甄选A成立日：2021/03/15。业绩比较基准：沪深300指数收益率*60%+恒生指数收益率*20%+中债综合全价指数收益率*20%。自合同生效当年开始所有完整会计年度（2022年）基金及业绩比较基准收益率分别为：-13.09%/-15.78%。历任基金经理及任职时间：刘旭(2021/03/15至今)。

（6）大成匠心卓越三年持有A成立日：2022/06/07。业绩比较基准：沪深300指数收益率*60%+中债综合全价(总值)指数收益率*20%+恒生指数收益率(使用估值汇率调整)*20%。自合同生效以来基金及业绩比较基准收益率分别为：13.29%/-8.45%。历任基金经理及任职时间：刘旭(2022/06/07至今)。

（7）大成慧心优选一年持有A成立日：2023/01/18。业绩比较基准：沪深300指数收益率*70%+中债综合全价(总值)指数收益率*20%+恒生指数收益率(使用估值汇率调整)*10%。自合同生效以来基金及业绩比较基准收益率分别为：1.56%/-8.48%。历任基金经理及任职时间：刘旭(2023/01/18至今)。

风险提示：基金有风险，投资须谨慎。基金产品存在收益波动风险，基金管理人承诺依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。市场及基金的过往涨幅不预示未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩也不预示其未来表现，并不构成本基金业绩表现的保证。投资人购买基金时应仔细阅读本基金的《基金合同》和《招募说明书》等法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应，根据自身风险承受能力购买基金。大成至信回报三年定期开放混合基金为浮动管理费基金，由于管理费按封闭期内收益情况上下浮动，实际可得的份额净值可能与披露净值不同。投资者实际赎回金额，以登记机构确认数据为准。虽然本基金采用浮动管理费加提取业绩报酬的模式，但这并不代表基金的收益保证，即封闭期到期时，存在年化收益率低于8%甚至为负的可能性。本基金每份基金份额设置投资者最短持有期限（即锁定期）为三年，在锁定期内基金份额持有人不能提出赎回申请。

校对：高源