2025年，中国创新药的出海故事仍在持续，但关于“卖青苗”的忧虑也多了起来。一边是频繁刷新的出海BD交易金额，另一边是不少业内声音对“过早出售管线”的担忧。

在市场热度和不确定性之间，企业如何作出判断，投资人又在关注什么？

“BD交易卖出的是创新药企研发能力的‘果实’，关键要看我们的‘树’能否一直在。”毅达资本合伙人孟晓英这样说。在她看来，BD交易是当下环境下企业走出去的一种方式选择——通过海外合作换取现金流，反哺本土新管线的开发，是一种阶段性的战略选择。更长远的挑战，是企业是否具备持续开发产品的能力，能否把“树”真正扎根、长稳。

与孟晓英的对谈也将我们拉回到十多年前中国创新药行业的拓荒期，和很多人记忆中，那些背包辗转于中美市场，力邀同学、同事、好友回国创业的创业投资人们。

从那时开始，创投机构作为本土创新药企业的最早支持者之一，不只是出钱，更深度参与到早期团队搭建、管线策略、资源连接等关键环节中。从企业投资人到行业共建者，他们的角色也在行业发展中不断更新。

今年6月，《21世纪经济报道》专访孟晓英，围绕创投如何支持创新药行业发展、BD交易背后的决策逻辑以及当前创新药领域创投基金退出的制度现实展开对话。她的视角，来自一级市场最前线，也记录了一代创投人与这条产业赛道共同走过的路。

从“投资人”到“共建者”

《21世纪》：先从投资人的角度谈谈创投对于创新药行业发展的推动？

孟晓英：创投对创新药行业发展是必不可少的。创新药是一个需要同时具备技术和资金的行业，而且必须有非常充沛的资金，才能推动项目从无到有、从小到大。

创新药企业不同于传统的制造业企业或者商贸企业，可以依靠自身能力一边积累、一边发展。和很多硬科技行业企业一样，他们在前期需要大量资金投入，并且在很长时间里是没有持续经营性现金流入的。在这个阶段，创投就成了企业主要的资金提供者。

不排除公司主要创始人之前有相当的财富积累，以类似天使投资人的身份支持科学家团队创业。这种情况在行业里是有的，但相对于创投机构的支持属于少数。所以从某种角度可以说，创投机构也是推动中国创新药行业发展的关键力量之一，与企业家们共同托起了这一产业。

我们也可以从另一个角度看：为什么创新药产业在全球范围来讲并非广泛分布，而是只出现在少数的国家和地区？这些地区有两个关键特性：一是拥有强大的科研能力，包括顶级大学、医疗和科研机构、药厂等；二是非常活跃的资本市场。这两个条件缺一不可。没有这两个支撑，很难形成适合创新药企业发展的生态环境。

《21世纪》：除了资金支持外，创投在创新药企业成长过程中还提供了哪些不可替代的价值？

孟晓英：从实操层面来说，我国第一批本土创新药企业成立时，他们的融资环境是非常艰难的。一方面是当时医药产业整体环境还不具备条件，另一方面创投市场的资金也非常有限。直到2014年开始国家对创投行业的重视度提高、加上2015年开始的创新药领域一系列政策改革，资金才开始逐步向创新药领域集聚。

当时有很多投资人去海外找团队回来创业。一些投资人本就有生物学、药学等相关的教育背景，和在国外求学和工作时的导师、同学、同事都有联系，开始力邀科学家和药企高管回来创业，并深度参与到初创企业的创办和运营中。

创新药的研发链条很长，从科学家的原始想法，到早期分子设计、临床前试验、申报注册、临床试验，再进而走到商业化，每个阶段都需要大量资金和资源的投入。做创投的人天然会跟产业链的各方都有交流，能够在商业机会识别、信息传递、资源配置和趋势判断等很多方面给到企业家支持。

今天我们谈中国医药产业发展时，创新药是其中的一个细分领域。中国创新药领域的企业家和投资人都很聪明、也非常勤奋，这些与行业支持政策等形成共振，推动创新药行业在十几年中取得了如此成果。

《21世纪》：也问下现在很火的NewCo模式，创投基金在这类交易中的作用在哪里？

孟晓英：NewCo目前主要体现为国内创新药企业与外资基金共同推进创新药资产开发的操作模式，外资基金向NewCo公司注入资金，以现金及股权向创新药企业购买研发阶段管线资产，并继续出资金及运营团队以推进管线开发，在获得进一步数据或合适的时机寻求独立上市或者向MNC（跨国大药企）高价出售获利。创新药企业通过NewCo模式出海过程中需要借助海外基金在开展全球多中心临床试验、与MNC沟通、海外上市或交易定价方面的经验，也部分受到地缘因素影响。

制度缝隙中的突围之路

《21世纪》：从行业周期与资本周期两个维度，如何分析当前中国创新药所处的发展阶段？

孟晓英：从大周期来讲，大家能看到港股创新药板块上涨、大额BD交易频现，堪称澎湃的行情得益于整个行业过去十多年的努力。但也得了解，这些企业，或者说创新药行业在这些年的发展也都是历经艰辛、来之不易的。从一线医疗和创新药投资人的角度，时代一直在变。2014年左右行业活跃度明显上升，进场创业的人多、从上游LP（基金出资人）来的资金也多；到2018年已经渐渐开始有些“卷”了，港股18A和科创板开板给市场注入信心的同时，投资人也开始担忧企业估值上升过快、管线类同性过高的风险；再之后就是疫情，除了融资不易开展，临床试验工作也遇到很多挑战；近阶段一级市场创新药投融资仍处于艰难期，全球股权投资基金在生物医药领域的投资事件数量和金额在疫情后都显示为下降趋势，国内资金的来源属性也发生了结构性变化，对创新药领域投资都有直接影响。

每个行业的发展都有起伏，这在创新药领域尤为明显。对于创新药企来说，开发数据的优劣、管线的竞争形式、融资能否跟得上以及政策变化，都有可能直接关系到企业能否生存。

《21世纪》：这几年创新药出海BD交易很热，这当然是一种实力证明，但也有担忧认为这是不是在“卖青苗”。你怎么看？

孟晓英：第一点是肯定的，BD交易总金额的大幅增长和首付款金额提升证明中国创新药企的竞争力在显著提升。关于是不是“卖青苗”，在我们看来，只要创业公司和团队还在、市场的信心还在，就一定可以不断开发出有价值的好管线。

换句话说，BD交易卖出的是创新药企研发能力的“果实”，关键要看我们的“树”能否一直在。将一些果实卖掉是基于现实的一种战略选择，在换取现金流之外，也和创新药企的全球化运营能力建设有关。国内企业在海外开展临床和全球化销售网络布局的能力还在提升中，通过合作的方式将管线加速推进商业化是一种阶段选择。

在新的十年里，国内创新药企将不仅可以开发出好的管线，一定也会拥有自主出海进行国际化的实力。回到当下，我们的“树”一定要在，与海外企业和机构合作的窗口也要留住。

《21世纪》：最后谈一谈创投基金的退出。整个市场来讲，基金退出几乎是最大的痛点了，能否讲讲人民币基金在创新药项目的退出渠道。

孟晓英：为LP创造回报是GP最大使命，在基金约定的周期内完成退出是管理人必须完成的责任。虽然创新药投资存在周期长、不确定性高等属性，但创投机构也必须设计好相对明确的退出路径，只有退出路径明确才能没有后顾之忧地进行投资，否则，就是对LP的不负责。港股是今年创投基金实现退出的重要市场，A股直接上市及并购交易案例数量相对较少。包括我们今天聊的License-out、NewCo和海外上市，也成为企业从海外市场获得现金流的重要选择。一些创新药企会将BD交易的部分收益用于为创投基金实现退出。

创投行业与创新药行业一样，都在持续变革，基金管理人也要与时俱进，不断完善投资策略、不断丰富投资工具，在每一个周期完成募投管退闭环。国家政策明确提出壮大耐心资本，国资创投基金将承担越来越重要的历史使命，为科技强国服务、为产业升级助力，作为创新资本持续推动包括创新药在内的科技产业长期、健康发展。