国泰君安认为：当前可转债相对于正股的相对价值保持稳定，可转债隐含波动率所蕴含的期权价值已经跌至历史极低位置，纯债溢价率所代表的相对债底的溢价也跌至0附近，此三者共同为可转债提供了底部支撑，后续可转债市场向上可期张大伟 制图

信用风险释放渐见底

可转债或迎来配置窗口

◎记者 张欣然 严晓菲

尽管今年以来投资者对可转债信用风险的担忧有所上升，但分析人士认为，这种风险已被过度定价，市场情绪过于悲观。在政策支持和市场回暖的推动下，可转债的估值性价比逐步提升，已成为稳健型投资者的重要选择。此外，低估值、并购重组等主题性方向的可转债也为投资者提供了潜在的投资机会。

信用风险或被过度定价

2024年9月下旬以来，我国权益市场迎来大行情，海内外投资者纷纷跑步入场，股票市场急速拉升，因此部分仓位较低的投资者面对是否要追高追涨的艰难抉择。分析人士认为，在这样的情况下，可转债作为股票的映射，目前还未受到热捧，或可成为当前稳健型投资者进行资产配置的投资标的之一。

此前，投资者对于可转债信用风险的担忧达到了前所未有的高度。不过，可转债的信用风险可能已被过度定价。国信证券资产管理总部固收投资经理助理刘佳奇认为，当前可转债市场中，对信用风险的定价与历史统计规律偏离较大。当下跌破债底的占比虽然有所下降，但仍然有大约30%，处于历史上的较高水平。

在刘佳奇看来，当前可转债市场对于偏债可转债违约风险的定价过度，目前的定价更多体现的是悲观情绪和流动性冲击，而远远低于其隐含的正常估值。

“我们不否认，个别可转债发行人由于经营不善、资金紧张，可能出现违约事件，但是整体来看，当前偏债可转债的违约风险被高估。”刘佳奇说。

国泰君安证券也认为，今年以来，高低评级的可转债走势未出现长期性、持续性的背离，这意味着对信用的担忧未使得可转债内部结构出现明显的分化，也意味着可转债的信用风险或已被市场所充分定价。当前可转债相对于正股的相对价值保持稳定，可转债隐含波动率所蕴含的期权价值已经跌至历史极低位置，纯债溢价率所代表的相对债底的溢价也跌至0附近，此三者共同为可转债提供了底部支撑，后续可转债市场向上可期。

华安证券固定收益首席分析师颜子琦表示，9月下旬，持续了近三个月的可转债风险释放逐渐见底，叠加强有力政策的出台，极大提振了市场信心，若有正股业绩恢复配合进而稳定预期，可转债有望通过提升转股收益迅速化解大范围的信用风险。

“不过，若权益市场持续稳定修复、可转债回归权益主导定价方式之后，信用风险仍不可轻易忽视，需谨慎对待，尤其是甄别部分低价可转债的信用风险。”颜子琦说。

可转债有望随权益补涨

从历史来看，权益市场快速反弹后，无论行情涨跌，可转债的表现均较优。业内人士分析称，从当前市场的情况来看，随着信用风险的缓解，后续若有持续上涨行情，则增量资金也会增加，可转债弹性有望增强。

兴业证券固收团队称，初始大幅反弹后，若行情变为持续调整状态，则可转债一般更抗跌；若行情短暂调整后继续抬升，则可转债的弹性普遍显著增加，具有较强的补涨过程。

财信证券也表示，估值性价比提升，可转债配置价值凸显。国庆节前一周增量政策集中出台，A股市场迎来大涨，带动可转债市场回暖；节后权益市场冲高回落，交投热情有所下降，可转债市场跟随正股调整。展望后市，尽管从政策出台到基本面改善仍需一定时间，但在增量政策持续发力预期下，权益市场有望呈现震荡偏强态势，为可转债的期权价值修复提供支撑。从可转债估值来看，可转债估值或处于历史较低位置，随着信用风险不断缓释，可转债性价比会逐步体现。总的来看，股市修复、可转债估值抬升有望形成合力共振，可转债配置性价比凸显。

“当前可转债市场的涨幅和热度远低于股票市场。在估值合理的情况下，可转债的条款结构决定了可转债是兼具稳健和弹性的资产，因此我们应该坚持价值投资、理性投资，当市场回归理性后，可转债的内在价值或会被市场再次认可。”刘佳奇说。

把握低估值等主题方向

当前，可转债正从“配菜”向“主菜”转变，具体有哪些方向值得投资者关注？

开源证券固收团队看好偏股低估风格。该团队分析认为，从长期来看，高估值的可转债会系统性地带来负收益，反之，对于低估风格指数的成分债而言，如果能够较快地捕捉各风格指数市场情绪上升的前期，就能踩准可转债风格配置的周期。

“具体参与方向上，仓位和价位结构是相对更加重要的因素。”华西证券首席经济学家刘郁等称，基于此前新政出发的大消费、券商等板块值得重点跟踪；同时，超跌科技成长类可转债在流动性宽松和主题行情支撑下，同样具有较高弹性；此外，基于政策重点提及的财政化债方向，银行可转债也具有较高的配置价值。

兴业证券固收团队建议把握期权的高性价比方向：双低（债券价格和转股溢价率双低）、偏股可转债是重要的配置方向；往后看，随着低价品种逐渐修复到位，后续正股的驱动依然是核心，双低可转债将继续贡献超额回报。

该团队还看好并购重组等主题性方向，以及一些海外映射、或者自主可控的科技方向。“在活跃的资本市场中，并购重组是重要的一环，后续相关的品种会获得更大的弹性催化。”

“由于美股科技股今年以来的强势表现，A股部分产业链方向存在资金映射、基本面收益的双重推动；另外一部分技术突破方向也存在估值修复的机会。”兴业证券固收团队说。