投资小红书-第208期

过面尘土、伤痕累累，但我们依然且必须相信时

上证指数跌破了2800点，A股自2021年2月以来持续下跌盘整了三年多的时间，投资者悲观情绪浓厚。

当前A股的表现与1974年的美股极为相似，彼时美股的平均价格相比1968年的高峰时期下跌了70%，美国各大主流媒体的头版标题均以“可怕的雪崩”“从悲观到绝望”等字眼来描述当时的恐慌。然而，巴菲特当时却敞开仓位全力购买股票，他丝毫不受悲观情绪的影响，甚至对老友说“有几天我起床后甚至想跳踢踏舞”。

投资中人类的悲欢是如此不相通，这是因为绝大多数人只盯股价而不问价值，他们可以被描述为趋势投资者。A股上轮的蓝筹股行情起始于2016年初，行情进行了四五年之久才引发了投资者的广泛关注，2021年“百亿基”“日光基”随处可见，但此时过度的繁荣已经埋下了日后调整的隐患。

当前悲观再度主导A股，如果只盯过去三年多股价走势的话，投资者看到的是大幅调整，也感受到了恐慌出逃的压力。然而，申万绩优股的平均估值为17倍，投资报酬率为近6%，股息率达到3.17%。如果所持股票价格低于内在价值的话，此时抛售，那么何时归来才明智？

回顾那些经典的时刻

很多投资者都会将过去三年的亏损归咎于外界。但如巴菲特曾说过的，决定投资者命运的不是股市，甚至不是企业，而是我们自己。

回顾投资史中的经典时刻，可以帮助我们对自身的非理性冲动产生警醒。如果用历史的、长远的、价值的和理性的态度对待投资决策，我们会在疯狂上涨时不轻信，恐惧至暗时刻更有勇气。

投资者不问价值如何，只被疯狂上涨的价格引诱催生了投资史上的“郁金香泡沫”。

“1636年，郁金香的投机者们在价格低点买入、高点卖出，赚取差价从而获得巨大利润，很多人因此迅速身价大涨……”查尔斯·麦凯在《大癫狂：非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》一书中写道：面对这种极具诱惑力的金诱饵，不论贵族还是平民，或是农民、工匠、水手、男仆、女仆，甚至是烟囱清扫工和老裁缝女工，都在买郁金香。从下至上的各个阶级都把财富变现再投进郁金香市场中。外国人很快也陷入这一疯狂的漩涡，于是钱从四面八方涌入荷兰。

1637年郁金香泡沫走向尾声，价值规则再次起了主导作用，大量的商人几乎沦为乞丐，很多贵族失去了家产，陷入万劫不复的境地。

投资者不问价值如何，只被反复下跌的股价恐吓住，这也成就了投资史上的经典之战。1973年2月至10月，巴菲特掌控的伯克希尔一跃成为《华盛顿邮报》的最大外部股东，占据9%左右的股份。巴菲特认为《华盛顿邮报》至少值4亿美元，但当时该公司的市值仅为1亿美元。即便如此便宜，巴菲特买入《华盛顿邮报》后依然被套住了20%，2年后才解套。

巴菲特后来在《华盛顿邮报》上获利上百倍。他认为，你所购买的仅仅是企业的一份权益，是对它在出版业和电视业未来所获得利润的一份分享权，如果你知道《华盛顿邮报》或任何一家公司到底价值多少，那你就不会被其他因素混淆视听。

在A股2001年至2005年“四年大熊”中，有分析师曾因预测上证指数会跌破1000点而闻名，但如果投资者在此时间段卖掉股票，短期会感到轻松，但往后会错过A股历史上最大的牛市。当时布局绩优股的投资者在过去二十年赚到丰厚的利润，如贵州茅台、格力电器、特变电工等公司仅2023年的归母净利润就数倍于它们在2005年中期的市值。

同样，在2016年初，上证指数从最高5178点已经跌至2638点，“千股跌停”时有发生，市场一片风声鹤唳，但这正是长达五年蓝筹股行情的开端，多只蓝筹股因为估值修复和业绩持续增长而迎来股价大涨。

此时该悲观吗

如果单看过去三年多的价格调整，投资者会感觉到深深的寒意。上证指数从最高3700点，回调到目前的2800点，指数跌幅24%，多只标杆性个股跌幅更是超过40%。

如果投资者在3700点选择入市，2800点没有理由退出，价值规律迟早会起作用，此时至少不应该恐惧。如果将申万绩优股作为一个组合，这一组合当前市值为6.26万亿元，2023年该组合的归母净利润为3736亿元，过去12个月的分红为1985亿元。

简单推算可以知道，申万绩优股组合对应的市盈率为16.7倍，投资报酬率为近6%，股息率为3.16%。从成长性来看，这一组合2018年的归母净利润为1193亿元，过去5年，这一组合的净利润上涨了113%。

多只个股在2023年赚取的净利润已超过5年前的一倍，估值却相比5年前便宜了近一半。比如，迈瑞医疗2018年的归母净利润37.19亿元，2023年的归母净利润为115.82亿元，净利润上升了211%。而迈瑞医疗2018年底的估值是38倍，当前估值为23倍。

贵州茅台的估值比情绪极度悲观的2018年底还要便宜近10%。贵州茅台2018年的归母净利润是352亿元，2023年的归母净利润为747亿元，净利润5年内上升了112%。贵州茅台2018年底的估值为23倍，当前估值为21倍。

巴菲特有句名言就是你不能看到自己的股票跌50%面不改色心不跳就不适合进入股票市场，但普通投资者很难跨越心理上的难关，这是因为他们往往过度地关注价格，而没有关注价值。

大多数投资者只是一门心思盯住股价，他们会花太多时间和精力去跟踪、评价和预测股票价格的变化，但很少愿意花时间去研究企业和它们的业务。即使在确实有必要评估股票的价值时，这些投资者也只是依赖于单一因素的估值模型，如市盈率、账面价值和红利收益等。然而，这些简单的指标不足以说明公司的价值。大多数人往往关注股价因素，而巴菲特分析的是商业因素。

校对：王锦程