今年以来，债券资产表现较好，整体市场利率中枢下行，债券类产品均获得了不错的投资回报。截至6月末，10年期国开债自年初下行 42bp 至2.29%，1年国股存单自年初下行45bp至1.95%，从曲线形态和节奏来看，曲线先牛平后牛陡，长债与短债均有较好表现。

上半年债券行情的形成主要有两大因素：一方面是资产供给端，此前城投和地产为市场持续提供了较高收益的资产，当前环境下市场面临高收益资产供给不足局面；另一方面，在资产需求端，由于权益市场表现不佳以及4月开始银行禁止“手工补息”，资金大规模出表转向非银，非银主要配置的资产以债券为主，全市场对于债券资产的需求大幅上升。

我们认为，以上两个因素共同作用，导致债券市场供需出现了较大幅度的错配，利率中枢下行及信用利差大幅压缩，目前这种状态还在延续。下一阶段，债券市场的未来走势需要研判以下几个方面：

首先，随着资产收益率的下行，广义基金的投资回报正在逐步走低。由于上半年债券收益率快速下行，目前资管及纯债类产品的收益出现下滑，虽然存款出表仍在持续，但我们预计下半年出表速度可能会衰减。

其次，下半年资金面的扰动因素逐步增多。今年以来，债券市场表现较为强势，很大程度上也依托于较为稳定的资金面。三季度以后，资金面的扰动或将会开始持续增加；一方面，政府债的供给预计会提速，信贷同比多增的概率在增加；另一方面，从重要会议释放的信号来看，全年完成经济目标的明确，稳增长政策力度可能会持续加大，这将会给市场情绪及基本面带来较大影响。

第三，未来市场存在波动的可能性。从市场结构来看，上半年低风险资管产品快速扩容，全市场可立即赎回的产品规模较大。测算发现，开放式短债基金占全部短债基金的规模占比接近70%，意味着后续存在因债基规模变动出现债券资产波动的可能。

第四，央行新利率走廊形成，制约短端进一步下行空间。7月初，央行新设的临时隔夜正逆回购工具，意味着建立了新的利率走廊，从区间来看，1.6%-2.3%的利率区间为短端资产定价设立了新的锚。

从积极因素来看，国内经济仍在恢复阶段，货币政策大幅收紧的可能性偏低，若后续内部净息差与外部稳汇率的扰动有所减弱后，货币政策仍有发力空间。我们认为，后续债券资产若出现一定幅度调整，债券市场及产品将有较高的配置价值。